5月13日，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累(lèi)计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份额(é)总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金(jīn)报(bào)采访多(duō)位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是(shì)因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮深化(huà)国企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方(fāng)面是(shì)落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市(shì)场(chǎng)结(jié)构性行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热(rè)门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重大的向上变(biàn)化的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些(xiē)企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年以数字(zì)经济和“一带一路(lù)”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层设计(jì)对国央(yāng)经(jīng)营管理价(jià)值(zhweather可数吗感叹句，a bad weather可数吗í)导向变化，我(wǒ)们判断经营weather可数吗感叹句，a bad weather可数吗(yíng)成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体(tǐ)现(xiàn)在每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面(miàn)可能(néng)发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券(quàn)数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央国(guó)企的(de)持股市值比重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常的投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶(dǐng)层(céng)设(shè)计(jì)改变研究员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实地(dì)考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变(biàn)化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学(xué)习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上构建(jiàn)的(de)具有时代特征和(hé)中国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行业(yè)和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一(yī)定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特估(gū)这波行情的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认(rèn)可和(hé)实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社(shè)会(huì)公共责(zé)任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家战略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转向社(shè)会(huì)整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值(zhí)。”博时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指导国内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价(jià)体系不(bù)断探索weather可数吗感叹句，a bad weather可数吗，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续增长的(de)盈(yíng)利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内(nèi)在价值的(de)积极(jí)作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中国(guó)的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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