《基金(jīn)经理投资(zī)笔记(jì)》宏观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉经(jīng)济周期(qī)拐点 实现财(cái)富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中（查(chá)看(kàn)原文），我们(men)提出(chū)了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市场进入了战略相持(chí)阶段(duàn)，进攻和防守的理由(yóu)都不是非常清(qīng)晰。周末中央(yāng)发(fā)布长期(qī)的产业(yè)政策，基调是(shì)清晰的，但(dàn)那是诗和远方，是战略性的布局，很多(duō)投资(zī)者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股东大(dà)会(huì)在(zài)巴(bā)菲特的老(lǎo)家奥巴(bā)哈举行，吸引了(le)全球(qiú)投资(zī)者的目(mù)光，投资者总(zǒng)希望(wàng)可以从中(zhōng)寻(xún)找到投资的秘诀(jué)，价值(zhí)投资的道虽相同，但(dàn)法(fǎ)、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担(dān)忧，对数字技术(shù)的批(pī)判(pàn)，很多与会者收获(huò)的可能不是(shì)清晰的思路(lù)，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股投(tóu)资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理由(yóu)是根据惯例，银行保(bǎo)险等利好(hǎo)兑现(xiàn)后(hòu)往(wǎng)往(wǎng)是市场开始(shǐ)调整的开(kāi)始。A股投(tóu)资历来是有季节性的(de)，但这(zhè)未必是历(lì)史的(de)铁律，比(bǐ)如(rú)2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调下开始全面大反(fǎn)攻。我们需要(yào)因(yīn)时而变，投(tóu)资者需(xū)要考虑到当前(qián)的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前有很大的不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是(shì)除了逻(luó)辑推演，很多重要问题很(hěn)难(nán)用清晰的事(shì)实(shí)来验证(zhèng兔子一年生几窝，兔子一年生几窝,一窝几只)。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往是见好就收或者(zhě)谋(móu)定而(ér)后动，因此才有了上(shàng)述的猜测(cè)。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提前(qián)交易了(le)政策的方向(xiàng)，而且今年国(guó)内的政策本身也(yě)不是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实(shí)上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外部(bù)看(kàn)，美联储依然在(zài)通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数据传(chuán)递的混乱信(xìn)息中(zhōng)纠结(jié)。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字经济和中特估(gū)依然既有政策、也有业绩或者有未来预期的(de)业(yè)绩改善(shàn)，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其(qí)他板块分化较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有反弹，但(dàn)难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四(sì)，从交易(yì)行为(wèi)看，投资者(zhě)并未形成一致预(yù)期。随着(zhe)一季(jì)报(bào)的披露，市(shì)场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一定修复和(hé)表现有韧性的金(jīn)融(róng)、中药、电力、中特估主题以(yǐ)及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也(yě)有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过(guò)，随着业绩(jì)的公布反(fǎn)而出现了一定(dìng)的(de)买预期(qī)卖现实的操作。当然，相对而言市(shì)场也(yě)有定价效率(lǜ)不稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性的农(nóng)林牧渔(yú)、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵持(chí)的原因：一季报(bào)显示企(qǐ)业盈利仍在(zài)磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期(qī)超额收益过于显著(zhù)，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有(yǒu)所回调(diào)。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块(kuài)盈(yíng)利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我们看好的全(quán)年主线之外(wài)，市场(chǎng)部分定价了一季报行情，但(dàn)核(hé)心(xīn)问题在于当(dāng)前盈利仍处(chù)在磨底阶段。扣(kòu)除金融和两桶油，A股的盈利(lì)还在下滑，这意味着(zhe)短期盈利很难(nán)撑起(qǐ)A股系统性的行情(qíng)。所以(yǐ)，我们看到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对(duì)有限。消费的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场(chǎng)由于(yú)前期的悲观情绪尚未对(duì)其(qí)定价，这可能蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局(jú)是清晰而明确(què)的：政(zhèng)策关(guān)注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国(guó)内也处于(yú)一个会(huì)议密集召开(kāi)的(de)阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议和国常会(huì)相继召开。决(jué)策层对于当(dāng)前(qián)经济复苏动力不足、复苏(sū)势头(tóu)不稳的问题(tí)，有着清醒的认识(shí)，短期(qī)的工作重(zhòng)点是(shì)恢复(fù)和扩大需求(qiú)，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过低水(shuǐ)平的债(zhài)务扩张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业(yè)升级(jí)，推进产业智能化(huà)、绿色化、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立；坚(jiān)持推动传统产业转型升(shēng)级(jí)，不能当(dāng)成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调(diào)接下来(lái)一段时间的政策(cè)需要强调均衡性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成经济发展(zhǎn)的(de)合力。卡脖子的(de)领域要重点支持和发展，但(dàn)是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技领域和低(dī)技术(shù)领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等(děng)各(gè)方面需要协调发展，大家的(de)信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收(shōu)入(rù)慢慢恢复(fù)，才能(néng)够真正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解(jiě)和(hé)执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最(zuì)高科技的(de)领域，它的(de)下游(yóu)需求也主要来自消费电子产品(pǐn)中的手机、汽车、智(zhì)能家(jiā)居等等(děng)，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良(liáng)性循环的基础。

　　高质(zhì)量(liàng)的人才红利(lì)

　　另外，最近政策(cè)讨论的(de)一(yī)个重点是人，作为投(tóu)资生产(chǎn)拉动核心的企业家(jiā)、作(zuò)为人力资源重点的人才、承载民族未来(lái)的新(xīn)生人口、需要关(guān)注的(de)老龄人口。当前中国(guó)的发展(zhǎn)逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素拉动(dòng)转向人力(lì)资源拉动，技术创新(xīn)成为能否突破内外(wài)部约束(shù)的关(guān)键。技(jì)术创新能力取决于制度(dù)保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动(dòng)性，在经历了过去(qù)几(jǐ)年的非常态(tài)之后(hòu)，在内外部不确定性(xìng)的制约下，如何让当前(qián)每个主体充满信心(xīn)、充满主观(guān)能动性，是政(zhèng)策的(de)重心。以(yǐ)人工(gōng)智能(néng)为代表的数字经济大(dà)发展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮(bāng兔子一年生几窝，兔子一年生几窝,一窝几只)助我们(men)适当缩小国(guó)际竞争中人力资源(yuán)的(de)差(chà)距，这需要从一个更高的角(jiǎo)度理解人工智能和(hé)数(shù)字经(jīng)济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容(róng)：乱战(zhàn)之后的(de)投资路径

　　5月(yuè)的市场，看(kàn)起来是战略僵持阶段的(de)乱战。接下来的(de)政策力度(dù)和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海(hǎi)外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多(duō)大(dà)、美联储到底下一步面临(lín)的是什么样(yàng)的经济形势(shì)等(děng)，投(tóu)资者希望(wàng)渐次判断(duàn)上述一系列的重要问题的(de)程(chéng)度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个(gè)布局的好阶(jiē)段(duàn)，而未(wèi)必(bì)会(huì)是收获的阶段(duàn)。投资(zī)者(zhě)需要多一点(diǎn)耐心，风浪(làng)越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是(shì)我们从(cóng)巴菲特历次股(gǔ)东大会上看(kàn)到(dào)价(jià)值投资(zī)者很重要的一个(gè)特质，即(jí)我们提倡的“道”。市(shì)场(chǎng)的乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径(jìng)也将会非常明(míng)确(què)。这个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资(zī)的(de)上(shàng)限(xiàn)是(shì)产业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化是(shì)明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局(jú)。投资(zī)的(de)下限是避(bì)免系统性的风险，在(zài)现代化的产业转(zhuǎn)型中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未(wèi)来跟不上历史步伐的(de)产业是不能进(jìn)行(xíng)战略布局(jú)的。投资的中间状态是周期与消费(fèi)行业，是战术性的(de)布(bù)局。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角(jiǎo)下的投资路(lù)线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家(jiā)，投委(wěi)会委员兼秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学(xué)经(jīng)济(jì)学(xué)博士，清华大学管理科(kē)学与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学以及宏观(guān)经济走势、金(jīn)融产品(pǐn)分析等实务领域经验丰(fēng)富、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从(cóng)业23年以来，一直致(zhì)力于在(zài)周(zhōu)期波动的(de)框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定(dìng)其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士(shì)，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分(fēn)析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履(lǚ)职(zhí)博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观(guān)政策、大(dà)类资(zī)产配置与择(zé)时研究。武汉大学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国社(shè)科院经济学博士(shì)后，学术论(lùn)文多(duō)发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 兔子一年生几窝，兔子一年生几窝,一窝几只