来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出(chū)口形(xíng)势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回(huí)暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的(de)“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库(kù)转向被(bèi)动去库。从景(jǐng)气度(dù)边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐(cān)饮(yǐn)、房(fáng)地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求回落预期逐步(bù)兑(duì)现(xiàn)，消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级将成为推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一(yī)季度经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主因

　　从一(yī)季(jì)度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显(xiǎn)提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消(xiāo)费快速(sù)恢复(fù)、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内部(bù)来看，今年3月，制(zhì)造(zào)业各行业(yè)景气(qì)度(dù)普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业(yè)整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具制(zhì)造行业(yè)景气度较高，部分行(xíng)业表现为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业(yè)行(xíng)业景(jǐng)气度居(jū)中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机(jī)械、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景气度改善幅度最弱，由于(yú)行(xíng)业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍然受到(dào)价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方面，出(chū)行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产加快(kuài)推进，生(shēng)产(chǎn)端(duān)快速恢(huī)复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，一(yī)季(jì)度居民(mín)收入向上修复，消费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复(fù)，家电、家具(jù)、纺服等与出行及(jí)地(dì)产后周(zhōu)期相关的可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈(yíng)利有(yǒu)望向上(shàng)修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏有哪些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是(shì)驱(qū)动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　一季(jì)度我国(guó)GDP总(zǒng)量实(shí)现超预(yù)期(qī)增(zēng)长，指向疫后(hòu)复(fù)苏(sū)背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后(hòu)复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复(fù)苏发生(shēng)在(zài)外(wài)需回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行业层面，观测当前(qián)各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业(yè)、交(jiāo)通运输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景(jǐng)气度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计(jì)算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业(yè)增加值变化。

　　今年一季(jì)度第(dì)一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速，与近年来加快建设农业(yè)强国，推进农业农村(cūn)现代(dài)化(huà)的目标有关。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产业增加(jiā)值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快(kuài)复苏(sū)，增加(jiā)值增(zēng)速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去(qù)年(nián)下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主要受房(fáng)地(dì)产(chǎn)新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出(chū)行活(huó)动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增加(jiā)值(zhí)增速明显提升，自(zì)去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年(nián)、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速小幅回升，尽管(guǎn)高于(yú)疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年(nián)，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房(fáng)和二手房销(xiāo)售回暖，今年一(yī)季度房地产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中(zhōng)下游改善(shàn)幅度好(hǎo)于(yú)上(shàng)游

　　对于行业(yè)景(jǐng)气(qì)度的(de)观测(cè)，我们采(cǎi)用量(liàng)（各(gè)行业工业增加值增速(sù)）与价格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速(sù)）分(fēn)别作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业(yè)自2019年以来(lái)的月度数据，首先将空调匹数越大越费电吗，30平米客厅2匹空调够用吗(jiāng)各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和(hé)PPI增速的分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的(de)分位数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的行业(yè)景气度最高，部(bù)分(fēn)行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐(lè)的量价分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)均处在高景气度区(qū)间，烟(yān)草(cǎo)、家具(jù)制造(zào)行业(yè)也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的(de)特(tè)征；食品制造景气(qì)度有所回落，农副加工(gōng)行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)跌”，食品制(zhì)造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价(jià)格(gé)下跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水(shuǐ)平(píng)有关，今年2月，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药(yào)制造(zào)业景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居中，均表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在(zài)去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备、运(yùn)输设(shè)备工业增(zēng)加值增速改善幅度最大，受益于(yú)国(guó)内(nèi)产业升(shēng)级、出口优势带来(lái)的(de)韧(rèn)性(xìng)驱动；其次是汽(qì)车(chē)制(zhì)造、金属制品，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的(de)是(shì)通用设(shè)备、电子设备，与房(fáng)地(dì)产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子(zi)行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于(yú)行业库存水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行业仍受制于价格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其中，有色(sè)金(jīn)属(shǔ)行业(yè)生(shēng)产端(duān)改善(shàn)幅度最(zuì)大，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍处(chù)在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利(lì)水(shuǐ)平(píng)；石化链条(tiáo)行(xíng)业(yè)生产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但(dàn)分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年(nián)同期(qī)也(yě)出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采景气度仍处(chù)在高位，但出现边际(jì)放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价(jià)格水平同步回(huí)落。这与去(qù)年以(yǐ)来(lái)行业产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推动下(xià)一阶(jiē)段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要(yào)受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢(huī)复(fù)后(hòu)，出行(xíng)类消费快速复苏，前期(qī)积压的(de)购(gòu)房(fáng)、服务性(xìng)需求得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供(gōng)给端的(de)快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据(jù)好转的(de)重要(yào)原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需(xū)求回(huí)落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消(xiāo)费回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级两条主线。

　　一(yī)是，随着居民收入(rù)提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确(què)定(dìng)性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服(fú)务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气度均有望提(tí)升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增速提(tí)升(shēng)，消费倾向(xiàng)开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复(fù)至疫情前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全国居民人均可(kě)支(zhī)配收(shōu)入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民人均消费(fèi)支(zhī)出(chū)增速(sù)提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍有一定差(chà)距。未来随(suí)着服(fú)务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望(wàng)带动相关就业(yè)岗位加快恢复，进一(yī)步(bù)提振居(jū)民(mín)消费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信心正(zhèng)在筑(zhù)底。今(jīn)年以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新增存款(kuǎn)同比(bǐ)增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同(tóng)比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新增净融资同比多(duō)增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷同比多(duō)增(zēng)2613亿(yì)元。居(jū)民部门新增净融资连续2个月维持同比扩张，指向(xiàng)居民(mín)预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始放缓。今(jīn)年第一(yī)季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾(qīng)向于“更多消费”和(hé)“更多投(tóu)资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业(yè)升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优(yōu)势增强，以及相(xiāng)关行业设备投(tóu)资更新，有望推(tuī)动中游装备(bèi)制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需(xū)缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在海外总需求(qiú)回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以(yǐ)及新能源产品优势强化，有望维(wéi)持装备制造领域出口韧(rèn)性(xìng)。

　　另一方面，企业(yè)盈(yíng)利(lì)下滑和(hé)库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成一定(dìng)压(yā)力(lì)。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二(èr)季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复。目(mù)前看，电(diàn)气(qì)机械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程已进入(rù)下半场，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备(bèi)、通用(yòng)设(shè)备产成品库存(cún)增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外(wài)观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动(dòng)性(xìng)数据：各国国债收(shōu)益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益(yì)率较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收(shōu)窄(zhǎi)。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利(lì)差较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大(dà)宗商(shāng)品价格普跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数、上证指数(shù)、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最(zuì)近几周美国总体经济(jì)活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了(le)贷(dài)款标准。近期美国总体物(wù)价水平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为(wèi)应(yīng)对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克称(chēng)，需要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息结束后美联储将(jiāng)需要在一(yī)段时间(jiān)内维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计(jì)今年货币政策将需(xū)要进一步(bù)进入限制性区(qū)域，终端利(lì)率或将高(gāo)于5％，具(jù)体取决于经济(jì)和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政(zhèng)策会议(yì)纪(jì)要(yào)公布，绝大(dà)多数委(wěi)员同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍(réng)有一段路要走(zǒu)，一些(xiē)委(wěi)员(yuán)认为(wèi)整体而言(yán)通(tōng)胀风险倾(qīng)向于上行。金(jīn)融市场紧张局(jú)势被视为(wèi)经济和(hé)通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然而除非(fēi)形(xíng)势显著恶化，否则(zé)金融市场的紧张局势不(bù)太(tài)可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀前(qián)景的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议(yì)会通过了(le)一项临时政治(zhì)协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法(fǎ)案目(mù)标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市场(chǎng)的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟的(de)半(bàn)导体供应链，并与美国和亚(yà)洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国众议(yì)院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一(yī)份债务上限相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立(lì)法措施；债(zhài)务(wù)法案将设法收回未使(shǐ)用(yòng)的(de)防疫资金用于日常开(kāi)支；法案将减少对国税局的(de)拨款，并结束(shù)绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美关系(xì)发表讲话，表(biǎo)明美国(guó)无意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国(guó)家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力(lì)都将是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻求(qiú)与中国建立(lì)“建(jiàn)设(shè)性(xìng)和公平(píng)的(de)经济关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使(shǐ)以牺牲(shēng)中美(měi)关系为代价。在(zài)国际关(guān)系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美(měi)中(zhōng)两国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家(jiā)等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价为80.75美(měi)元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价格(gé)环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均(jūn)价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相对(duì)上月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上(shàng)月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指(zhǐ)数环(huán)比上升(shēng)。4月以来，全国水泥(ní)价(jià)格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北(běi)以及西南各区价(jià)格指数(shù)环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格(gé)环比由正转负(fù)，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线(xiàn)、三线城市(shì)商(shāng)品房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变(biàn)动(dòng)幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地成交面积跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同比增(zēng)速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用车(chē)日均零(líng)售销量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动力(lì)；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动力(lì)。接(jiē)下来将重点做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面(miàn)工作：一是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大(dà)消费(fèi)的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等重点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动(dòng)新能源汽(qì)车下乡；三是(shì)，会同有关(guān)方(fāng)面优(yōu)化就业(yè)、收(shōu)入分配和消(xiāo)费全(quán)链(liàn)条良性循环促进机制；四是，研究制定关于(yú)营(yíng)造放心消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委党(dǎng)委召开扩大会议(yì)，强调推动国资央企着力发展(zhǎn)实体经济(jì)特别(bié)是(shì)战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动国资(zī)央企在中国式(shì)现代(dài)化新(xīn)征程中走在前列，着力(lì)提升(shēng)科(kē)技自立自强水平，提升自(zì)主(zhǔ)创新能(néng)力；着力发(fā)展实体经济特别(bié)是(shì)战(zhàn)略性新兴产业，加快(kuài)推进现(xiàn)代(dài)化产业体系建(jiàn)设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提升(shēng)行动(dòng)组织实施，高水平参(cān)与共建“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展(zhǎn)状况，表示下一(yī)步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营(yíng)造(zào)良好(hǎo)产业发展环境(jìng)，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外贸(mào)企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸(mào)政(zhèng)策举(jǔ)措(cuò)；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需(xū)求超预(yù)期回落。

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