来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产恢复推动出口(kǒu)形势好转(zhuǎn)，出行需求释(shì)放催化下(xià)游消费回(huí)暖。从行业表现看，制造业从(cóng)去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动去库(kù)转向(xiàng)被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边际表现看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下(xià)活(huó)动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫(yì)后(hòu)经济脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期逐步(bù)兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推动下一(yī)阶(jiē)段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地(dì)产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修(xiū)复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家具制造(zào)行(xíng)业(yè)景气度较高(gāo)，部分行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油(yóu)石化(huà)行(xíng)业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶(jiē)段经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫(yì)后复苏红利(lì)驱动边际(jì)转弱，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进(jìn)一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后周期相(xiāng)关(guān)的可选消费也(yě)有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持出口韧性；随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触(chù)底回(huí)升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提(tí)示：国(guó)内经(jīng)济恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)

　　一(yī)、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱(qū)动(dòng)一(yī)季(jì)度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在外(wài)需回(huí)落、国内经(jīng)济转向高质量(liàng)发展、居民(mín)前期“去杠杆”的(de)过(guò)程中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济复苏的力量(liàng)并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化(huà)特(tè)征明显。因此，我们重点(diǎn)从(cóng)行(xíng)业层面，观(guān)测当前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测(cè)各行业表现来看，今年一季(jì)度制造业、交通(tōng)运(yùn)输(shū)业、房地产业(yè)景(jǐng)气度明(míng)显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期计算(suàn)各年份的复合增速，观察(chá)各行业(yè)增加值(zhí)变(biàn)化。

　　今(jīn)年(nián)一季度(dù)第一产业增(zēng)加值增速(sù)为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于(yú)2019年(nián)、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增速(sù)，与去(qù)年下半年(nián)之后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)明显回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新开工(gōng)拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一(yī)季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口(kǒu)。其中，受益于居(jū)民出行活动(dòng)恢复，交通运输(shū)、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高于(yú)疫情三年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受益于(yú)新房和二手房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年(nián)一季度(dù)房地(dì)产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏(sū)分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采用量(liàng)（各(gè)行业工业(yè)增加值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别(bié)作为供需的衡(héng)量指标。主要选取(qǔ)28个(gè)主要行业自2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业(yè)增加值增速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速(sù)和PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平(píng)，通过(guò)对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数(shù)水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各(gè)行(xíng)业景气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气(qì)度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气(qì)度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期(qī)相关的(de)行业景(jǐng)气(qì)度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消(xiāo)费相关的，酒饮料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气(qì)度有所回落，农副(fù)加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食(shí)品制造行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业(yè)行业(yè)景气度居中，均表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌”。一方面与原材料成本下(xià)跌(diē)有关，另一(yī)方(fāng)面(miàn)，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设(shè)备(bèi)工(gōng)业增(zēng)加值增(zēng)速改(gǎi)善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国内产(chǎn)业升级(jí)、出口(kǒu)优势带(dài)来的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制(zhì)造、金(jīn)属制(zhì)品，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电(diàn)子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料(liào)加工行业(yè)景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍受(shòu)制(zhì)于价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生(shēng)产端改(gǎi)善幅(fú)度最大(dà)，3月增加值(zhí)增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周(zhōu)期(qī)影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着(zhe)年初建筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升(shēng)，但由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在下(xià)跌(diē)区(qū)间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品(pǐn)价(jià)格(gé)相(xiāng)较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出现边际放缓，生产及(jí)价格水平同(tóng)步回落。这与去年以来行业产能持(chí)续扩张有(yǒu)关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产(chǎn)成品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏(sū)红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的快速恢(huī)复，是推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱(ruò)，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民(mín)收入提(tí)升和(hé)消费(fèi)意(yì)愿改善，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步(bù)增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等(děng)可(kě)选消费(fèi)景气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费(fèi)数(shù)据看，居民收(shōu)入增速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前(qián仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了)水平(píng)。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速看，今年(nián)一季度，全国居(jū)民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费(fèi)倾向为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服(fú)务业恢(huī)复持续向好，有望带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进(jìn)一步提(tí)振居民消费意(yì)愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存(cún)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月(yuè)居民新(xīn)增(zēng)存款(kuǎn)同比(bǐ)增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于(yú)2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多(duō)增2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资连续(xù)2个月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑(zhù)底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户问(wèn)卷调查结果(guǒ)显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百(bǎi)分(fēn)点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资(zī)”的(de)居民分(fēn)别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消(xiāo)费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有(yǒu)望推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度(dù)维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季(jì)度(dù)国内出口(kǒu)数据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺口短(duǎn)期走阔、国内复工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进外(wài)，也受益(yì)于RCEP政策(cè)红利(lì)持续释放，以及汽车和(hé)“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强。今年在海外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以(yǐ)及(jí)新能源产品优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利(lì)下滑(huá)和库(kù)存高位(wèi)，对(duì)制造(zào)业投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下(xià)游(yóu)消(xiāo)费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复(fù)。目前看，电气机(jī)械等装备制造业去库进程(chéng)已进(jìn)入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主动去库(kù)逐步转向被动去(qù)库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需(xū)求将随之提(tí)升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据(jù)：各(gè)国国债收益(yì)率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率上行。本周（截(jié)至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国(guó)债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期(qī)和2年(nián)期国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整(zhěng)利差较上(shàng)周(zhōu)末持平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德(dé)国DAX分别(bié)上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼(qióng)斯(sī)工(gōng)业指数、纳斯达克(kè)指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数(shù)、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美(měi)欧加息(xī)步伐或将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布(bù)，显(xiǎn)示(shì)近几(jǐ)周(zhōu)美国经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近(jìn)几周(zhōu)美国(guó)总体经济活(huó)动几乎没有(yǒu)变化(huà)，几个辖区(qū)指出在不确定性增(zēng)加(jiā)和对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国总体(tǐ)物(wù)价(jià)水平温(wēn)和上升，但价格上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官(guān)员表(biǎo)示(shì)为应对高通(tōng)胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需(xū)要在一段时(shí)间(jiān)内维持利(lì)率稳定。同日美联储梅(méi)斯特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需(xū)要进一(yī)步进(jìn)入限制(zhì)性(xìng)区域，终(zhōng)端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济和金融形势的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币(bì)政(zhèng)策(cè)会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧洲央(yāng)行(xíng)会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通(tōng)胀方面仍有一段路要(yào)走，一(yī)些委(wěi)员认为整体而(ér)言通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然而除非形势(shì)显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融(róng)市场的(de)紧张局势不(bù)太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地(dì)；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项临(lín)时政(zhèng)治协(xié)议(yì)，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本(běn)达成一(yī)致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半(bàn)导体制造(zào)市场的(de)份(fèn)额从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应(yīng)链，并(bìng)与美(měi)国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要开始就债务(wù)上限(xiàn)进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务(wù)上限并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上(shàng)限相(xiāng)关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设法收回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结(jié)束(shù)绿色产业(yè)补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无(wú)意与中国脱钩(gōu)，但未来仍(réng)将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但“当(dāng)美(měi)国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲中美(měi)关系为代(dài)价(jià)。在国际关(guān)系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮助面临(lín)债务(wù)问(wèn)题的新(xīn)兴(xīng)市场(chǎng)和(hé)发展中国(guó)家等(děng)。

　　三(sān)、国(guó)内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月(yuè)度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以及西南(nán)各(gè)区价(jià)格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环(huán)比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅(fú)相对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库(kù)存(cún)同(tóng)比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩(suō)窄12.17个百分点。其(qí)中，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市(shì)商品房成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较(jiào)上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌(diē)幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市(shì)场利率趋势(shì)分(fēn)化，国(guó)债(zhài)利率普遍下(xià)行

　　货(huò)币(bì)市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振(zhèn)消费持(chí)续回升的动力；国(guó)资委强调着力(lì)发展战略性新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发展(zhǎn)改(gǎi)革(gé)委举行4月份新闻(wén)发布(bù)会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动力。接下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于(yú)恢复(fù)和扩大(dà)消费的(de)政策文(wén)件，围绕(rào)大宗消费、服务消(xiāo)费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点(diǎn)领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业(yè)、收入(rù)分(fēn)配和消费全链(liàn)条良(liáng)性循(xún)环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议(yì)，强调(diào)推动(dòng)国资央企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新兴产业。会议(yì)认为，要更好推动国(guó)资央企(qǐ)在中国式现代化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提(tí)升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别是战(zhàn)略(lüè)性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好新一轮国企(qǐ)改(gǎi)革深化提(tí)升行动组(zǔ)织实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工(gōng)信(xìn)部(bù)举办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信(xìn)息(xī)化发展状况，表示下一步将制定(dìng)实施(shī)重点(diǎn)行业稳增长的工(gōng)作(zuò)方案(àn)。一是营造良(liáng)好产(chǎn)业发展环境(jìng)，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口(kǒu)保稳提(tí)质(zhì)，加大(dà)对制(zhì)造业外贸(mào)企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门(mén)落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高(gāo)质量供给促进(jìn)消(xiāo)费；四是持(chí)续增强(qiáng)发(fā)展(zhǎn)动能(néng)，加快战略性新(xīn)兴(xīng)产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落。

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