“现在的房地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十(shí)年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈(yù)加(jiā)明显，让机构和(hé)投(tóu)资者的关(guān)注(zhù)度(dù)从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛(sài)道中进行选择，需要非常小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指出(chū)，需要满足以下三个基(jī)准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今(jīn)年房地(dì)产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意(yì)给房企(qǐ)贷(dài)款(kuǎn)的，房企的主要(yào)资(zī)金来源(yuán)来(lái)自新盘的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的销售情况相较(jiào)一般。再关(guān)注一下(xià)，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银行拿到钱，其实(shí)主要还是(shì)那(nà)些有国企背景(jǐng)的(de)房企，民(mín)营房企(qǐ)相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个行业出现(xiàn)了(le)一个很明显的分(fēn)化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是(shì)融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的房企在(zài)资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行业内(nèi)，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业(yè)内的(de)最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不多(duō)。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国(guó)武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投(tóu)发展、光明地产、云南城(chéng)王菲是什么星座，王菲是什么星座的人投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企(qǐ)房企也(yě)踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特(tè)色的国央企房(fáng)企(qǐ)，其财务(wù)指标称(chēng)得(dé)上完全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地(dì)方国(guó)企开(kāi)始大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国央(yāng)企的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度的张弛有度(dù)尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，节(jié)奏把握准确，有助(zhù)于(yú)房(fáng)企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来(lái)市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家(jiā)房企进(jìn)行(xíng)举例，它从(cóng)2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其开始在一(yī)线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也(yě)由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该房企(qǐ)新购(gòu)入地(dì)块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼盘入市(shì)。像这类(lèi)企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于(yú)它本身储备了(le)很(hěn)多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张速(sù)度让(ràng)人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的(de)民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出(chū)手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来的(de)两年市场(chǎng)没有(yǒu)想(xiǎng)象得那么好，可能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》表示，主要还(hái)是看房企的(de)净负债率水平(píng)，在(zài)我看来(lái)，这个(gè)比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房(fáng)企(qǐ)的(de)净负债率要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行(xíng)业的(de)复苏速度并(bìng)没(méi)有那么(me)快，所以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展(zhǎn)等房(fáng)企(qǐ)2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负(fù)债率(lǜ)持(chí)续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的(de)是(shì)，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公(gōng)司的(de)扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们(men)是以(yǐ)同一筛选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实(shí)会(huì)更胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企的(de)融资成(chéng)本更低，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央(yāng)企自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国央(yāng)企，但这(zhè)也并(bìng)不(bù)意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到机构(gòu)的青(qīng)睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的(de)十大流通股(gǔ)东中新进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中国(guó)回(huí)报灵活配置混(hùn)合型(xíng)证券(quàn)投资(zī)基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自(zì)2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿(ā)巴马资产管理有(yǒu)限公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期(qī)持(chí)有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季报(bào)，该资(zī)产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其自身的(de)基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产市场整体(tǐ)在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出(chū)较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了(le)扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州的(de)战略布(bù)局关系(xì)密切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七成营收来(lái)自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收(shōu)比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同(tó王菲是什么星座，王菲是什么星座的人ng)样(yàng)持(chí)续稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较突出表(biǎo)现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的(de)房企排名(míng)迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房(fáng)企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨(bīn)江集团(tuán)更是迎来多家机(jī)构的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发(fā)布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛道

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服务、家用电器(qì)、物(wù)业管(guǎn)理、家(jiā)居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行(xíng)业(yè)在(zài)进入存量(liàng)房时(shí)代，所(suǒ)以对地产产王菲是什么星座，王菲是什么星座的人业链，尤(yóu)其是(shì)偏消(xiāo)费(fèi)属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也会(huì)越来(lái)越多。美国过去的数(shù)据充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售见顶之(zhī)后(hòu)，家具消费的(de)增长(zhǎng)却一(yī)直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业(yè)链，我(wǒ)们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金人(rén)士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的(de)都是来自(zì)家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前(qián)者(zhě)在月线连收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度(dù)报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营(yíng)业收入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市(shì)公司(sī)股东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成(chéng)为基金(jīn)重仓(cāng)股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价值(zhí)、宝盈新价(jià)值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需(xū)要(yào)强调(diào)的是，中欧的两只基金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金地集(jí)团和(hé)大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好的是志邦(bāng)家居。同(tóng)一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过(guò)23％，从业(yè)绩(jì)来看，无(wú)论是营(yíng)收(shōu)还是(shì)归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦家居十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东中仅有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌(pái)橱(chú)柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下(xià)游的物(wù)业股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标的大多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的(de)是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾(céng)经买的绿城服务(wù)为例(lì)，它在中高端楼盘占(zhàn)比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周(zhōu)期(qī)还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里(lǐ)真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提(tí)价的公(gōng)司很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一(yī)开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保(bǎo)安这些固(gù)定人员(yuán)成(chéng)本的年度增长，不(bù)过服务没(méi)有特(tè)别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常大(dà)的(de)。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做(zuò)到到(dào)期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的(de)定位(wèi)和比较好的服务是有关系(xì)的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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