主要(yào)内容

　　营(yíng)收(shōu)“逆(nì)PPI式(shì)”改(gǎi)善但工(gōng)业(yè)利润仍(réng)承压，主因成本与费用(yòng)压力仍构(gòu)成(chéng)掣肘。3 月工业企业(yè)利(lì)润当月同(tóng)比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数据表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业企业实际营(yíng)收(shōu)增速(sù)积极回升(shēng)，抵消PPI回落的(de)抑制，令(lìng)3月名义营收增速回升，但整体企业盈利压力仍大(dà)，主要源于两方面，其一是国(guó)际(jì)高油价(jià)导致的输入性成本压力仍在约束(shù)利润(rùn)改善，3月营(yíng)业成本对(duì)当(dāng)月利(lì)润拖累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个(gè)百分(fēn)点，拖累程度仍然较(jiào)深。其二是今年降费政策(cè)未再明显新增，加之(zhī)部(bù)分企业开始补缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费(fèi)用同比(bǐ)压力(lì)开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百分点。与去年费(fèi)用率(lǜ)改善(shàn)拉(lā)动利润(rùn)增速(sù)6个百分点形成(chéng)鲜明(míng)对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较(jiào)快恢复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧性支撑营收增速回升，但高(gāo)油价(jià)仍构成(chéng)约束。3月工(gōng)业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了(le)PPI回(huí)落对于名义营(yíng)收(shōu)增(zēng)速的(de)拖累，其中汽车、家具、计(jì)算(suàn)机通信电子设备等均回升(shēng)明显(xiǎn)，显示递延(yán)需(xū)求释放以(yǐ)及(jí)汽车集中降价等(děng)对于短期消(xiāo)费需求的推(tuī)动。其次，煤炭冶金(jīn)产业(yè)链营收增(zēng)速延续改善，显示保交楼政(zhèng)策推动地(dì)产建安投资构成支(zhī)撑(chēng)，但石(shí)油化工产业链营收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落，高油价(jià)对于石(shí)化产业链相关行业需求持(chí)续构成(chéng)抑制。

　　成本率：虽然煤(méi)价回落(luò)已在缓(huǎn)和中(zhōng)下游(yóu)成本压力，但高油(yóu)价(jià)继续构(gòu)成输入(rù)性成本传导。3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤(yóu)其(qí)是高(gāo)油价下的国(guó)内石化产业(yè)链，成本(běn)率(lǜ)同比(bǐ)增量(liàng)扩大(dà)14bp至261bp，绝(jué)对水平明显高于其(qí)他行业。由于我(wǒ)国石化产业链(liàn)主要为中下游，上游(yóu)环节在(zài)海外主要(yào)原油(yóu)寡头国家(jiā)，因而国(guó)际高油(yóu)价带来(lái)的上(shàng)游利(lì)润改善无法被国(guó)内(nèi)产业链吸收，国内以中下游(yóu)为(wèi)主的石化产业链反而(ér)会在高油(yóu)价(jià)下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上(shàng)中(zhōng)下游均在国内，所以(yǐ)虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导(dǎo)致煤炭(tàn)产业链上游成本率(lǜ)被动走高、利(lì)润承压，而中(zhōng)下游成本率实际上是改善(shàn)的，与此同(tóng)时，更靠近下游的消费(fèi)行业(yè)成本(běn)率也明显改善。

　　利润(rùn)：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游(yóu)消费行业面临(lín)最大的成本(běn)压力(lì)改善和积极的营(yíng)业收入(rù)回(huí)升，因(yīn)而下游(yóu)消费行业利润(rùn)增(zēng)速恢复继续(xù)好于(yú)其(qí)他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家具、电子设备等改善明显，煤炭冶金(jīn)产业链中(zhōng)下游利润增速也积极(jí)改善，相较而言，石化产业链(liàn)行业在营业收入与成本压(yā)力均承压背景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　关(guān)注二季度企业盈利三重风险，以及(jí)下半(bàn)年潜(qián)在的内(nèi)生恢复空间。3月工(gōng)业企业利润数据显示，虽然经济需求侧(cè)短期(qī)恢复较(jiào)快(kuài)，但(dàn)在成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而(ér)展望(wàng)二(èr)季度，关注企(qǐ)业盈(yíng)利的三重风险，其一是经济(jì)内生动能弱化(huà)。伴随(suí)递延需求(qiú)主导的(de)需(xū)求(qiú)脉冲性回升(shēng)过程逐步结(jié)束，经济内生动能仍面临(lín)弱化风(fēng)险。其二是高油价带(dài)来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产操作，加之全球服务消费逐(zhú)步恢复，国际油价或再(zài)度走高，这也意味着成(chéng)本压力(lì)仍较大。其(qí)三(sān)是费(fèi)用率对(duì)于利润的(de)拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目前降费政策更多为延续而(ér)非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速的的拖(tuō)累也将逐步(bù)显现，二季(jì)度剔(tī)除基数扰动(dòng)后的企业盈利(lì)真实修(xiū)复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而展望下(xià)半年，经济(jì)内生动能的复苏可以(yǐ)期(qī)待(dài)，两大领先指标(biāo)已经验(yàn)证，重点关注下半年经(jīng)济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企业利润的修复(fù)空间。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势(shì)变化。

　　以下为(wèi)正(zhèng)文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改善但海南是什么气候类型特点，海南是什么气候类型区工业利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用(yòng)压力(lì)仍是(shì)掣肘。

　　3月工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)累计同(tóng)比仅小幅回升1.5个百(bǎi)分(fēn)点至-21.4％，当月(yuè)同比也仅小幅(fú)回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收(shōu)缩(suō)区间。虽然3月在(zài)需求侧经济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收(shōu)增速已积(jī)极回(huí)升，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落(luò)带来的(de)抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业(yè)盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要(yào)源于两个方(fāng)面：

　　其一是国际高油价导(dǎo)致(zhì)的(de)输(shū)入(rù)性成本压力仍在约束(shù)利(lì)润改(gǎi)善，3月(yuè)营业成(chéng)本对当月(yuè)利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。

　　其二是今年(nián)降(jiàng)费政策未再明(míng)显新增(zēng)，加之(zhī)部(bù)分(fēn)企业(yè)开始补缴社保费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压(yā)力(lì)开始加大(dà)，3月费用对当月利润拖(tuō)累幅度大(dà)幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴费(fèi)缓缴(jiǎo)等(děng)一(yī)系列新(xīn)增降费(fèi)政策(cè)持续改(gǎi)善企业费用率，对(duì)2022年全(quán)年(nián)工业企业(yè)利润增速构(gòu)成较强支撑，全年拉动工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利(lì)润同比增(zēng)速6个百分点。但从今年开始前期社保费降费的(de)企业开(kāi)始补缴社保费，加之今年未再(zài)新(xīn)增更大力(lì)度的降费政(zhèng)策，从同比视角来(lái)看费用对于工业(yè)企业利润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收：消费短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下(xià)游(yóu)消费相(xiāng)关行业营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的(de)拖(tuō)累，其中汽(qì)车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备(bèi)（高基数下仍改善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等(děng)均回升明显，显示递延需求释放以及汽车集中降价等(děng)对于(yú)短期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收增速(sù)（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善(shàn)，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政(zhèng)策(cè)推动地(dì)产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产(chǎn)业(yè)链相关行业需(xū)求持续构成抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓和中下游成本(běn)压力，但高油价继续构(gòu)成输(shū)入性(xìng)成本传导

　　3月工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍然偏大，尤其是高油价下(xià)的(de)国内石化(huà)产业链，成本(běn)率同(tóng)比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高(gāo)于(yú)其他(tā)行业。由于(yú)我国石化(huà)产业链主要为中下游(yóu)，上(shàng)游环(huán)节在(zài)海外主要原油寡头国家，因(yīn)而(ér)国际高油价带(dài)来的上游利(lì)润(rùn)改(gǎi)善无法(fǎ)被国内(nèi)产业链吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石化产业(yè)链反(fǎn)而会在(zài)高油价(jià)下受到输入性成本压(yā)力，也即3月的情(qíng)况(kuàng)。相(xiāng)较而言，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在(zài)国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业(yè)链(liàn)上游(yóu)成本率(lǜ)被动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改善的(de)（成(chéng)本率同比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的消费行(海南是什么气候类型特点，海南是什么气候类型区xíng)业成本率也(yě)明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利(lì)润：下游消费行业利润仍显现韧性(xìng)，但石化(huà)产业链利润在(zài)高(gāo)油价下仍(réng)承压。

　　分行业(yè)看，与2023年(nián)2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业(yè)面临最大的成本压(yā)力改善(shàn)和积(jī)极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行(xíng)业利润增速恢复继(jì)续好于其他行(xíng)业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信(xìn)电子设备(bèi)、家具等行业利润增(zēng)速(sù)均(jūn)改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽(suī)然整体利润增速仅小(xiǎo)幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润下(xià)降的缘故(gù)，而(ér)中(zhōng)下(xià)游面(miàn)临的是营收改(gǎi)善、成本压力(lì)缓和的格局，中下游利润增速改善明显(xiǎn)，金(jīn)属制品、通用(yòng)设备、非金(jīn)属矿物制品等行业利润增速均改善10-20个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。相较而(ér)言，石(shí)化产业链行业在营业收入(rù)与成本压力均承压背景下(xià)，利润(rùn)增速仍(réng)处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　五、关(guān)注二季度企业盈利三重风险，以及(jí)下半年(nián)潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业(yè)利(lì)润(rùn)数(shù)据显示(shì)，虽然(rán)经济需求侧短期恢复(fù)较快(kuài)，但在成(chéng)本(běn)与(yǔ)费用压力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈利仍(réng)然(rán)承压(yā)，而展望(wàng)二季度，关注企(qǐ)业盈利的三重(zhòng)风险，其一(yī)是经济(jì)内生动能(néng)弱(ruò)化(huà)。伴随递延需求主导的需求(qiú)脉冲性回升过(guò)程逐(zhú)步(bù)结(jié)束，经济内(nèi)生(shēng)动能仍面临(lín)弱化风(fēng)险。其二(èr)是(shì)高油价(jià)带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复(fù)，国际(jì)油价或再度走高，这(zhè)也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的(de)拖累，企业逐(zhú)步(bù)补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以及今年目前降费政策更多(duō)为(wèi)延续(xù)而非新(xīn)增，费用率(lǜ)对于利润同比增(zēng)速的的拖累也将逐步显现，二季度剔(tī)除基数(shù)扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对(duì)缓(huǎn)慢(màn)。

　　而展望下(xià)半(bàn)年，经(jīng)济内生动能的(de)复苏可以期待，两(liǎng)大领先指标已经验证(zhèng)，其一是(shì)居民(mín)消费倾(qīng)向结束持续一年的下滑过程(chéng)，消费(fèi)信心(xīn)逐步恢复，其二是(shì)保交(jiāo)楼政(zhèng)策(cè)已(yǐ)推动上半年地产建安投资(zī)和竣工(gōng)积极回(huí)补，有(yǒu)望拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等(děng)后(hòu)周期大宗消费，重(zhòng)点关注下半(bàn)年经济内生动(dòng)能逐步(bù)复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业(yè)企业利润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被市场低估的成本与费用压(yā)力——工业企(qǐ)业效益(yì)数据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 海南是什么气候类型特点，海南是什么气候类型区