5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这(zhè)一“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的(de)布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来(lái)增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主(zhǔ)题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国(guó)家(jiā)战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提(tí)升(shēng)交易活跃(yuè)度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自(zì)己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行(xíng)业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的(de)向上变(biàn)化(huà)的机(jī)会(huì)，比如火电(diàn)，会受(shòu)益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率(lǜ)这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在每一(yī)个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的(de)个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的(de)持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值占港股持(chí)股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年(nián)四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去(qù)对国(guó)央企的固定思维，需(xū)要(yào)实地考察国(guó)央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基(jī)金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地(dì)调研的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差(ch家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好à)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构建的(de)具有(yǒu)时(shí)代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直(zhí)非常关注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的(de)变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市(shì)场使命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对原有(yǒu)的(de)估(gū)值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确(què)该体系(xì)的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是(shì)最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这(zhè)些都应该(gāi)考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了(le)初(chū)步的(de)企业(yè)社(shè)会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价值(zhí)的积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括(kuò)净(jìng)资(zī)产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发(fā)经费(fèi)投(tóu)入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业(yè)价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在(zài)对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估值(zhí)体系(xì)有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判断(du家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好àn)的变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用。

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