“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向单个标的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来(lái)看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产个(gè)股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前(qián)没有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关(guān)注(zhù)一下(xià)今年房地(dì)产的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房(fáng)企的主要资(zī)金来源来自(zì)新盘的(de)销售。但(dàn)今年(nián)新房的销售情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能从(cóng)银行拿(ná)到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是(shì)那些有国企背景的房(fáng)企，民营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难，所以整(zhěng)个行业出(chū)现了一个(gè)很明(míng)显的分(fēn)化(huà)，无论是(shì)在(zài)销(xiāo)售(shòu)，还是融资等各(gè)个(gè)方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市(shì)场表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民营房(fáng)企股价大多(duō)表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的(de)成(chéng)本(běn)优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷(dài)水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内的(de)最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安(ān)成本(běn)是否也(yě)是(shì)业内最(zuì)低(dī)的；这些(xiē)都是我们看重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够同时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企(qǐ)出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股为例(lì)，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据(jù)整理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷(yí)等国(guó)央(yāng)企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国(guó)央企房企也踩了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有着较(jiào)稳健(jiàn)特色(sè)的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩张。而(ér)这无疑(yí)又进一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张速(sù)度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来(lái)市(shì)场，以及过(guò)于激进的扩张拿地(dì)节(jié)奏也(yě)有可能让房企重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一(yī)家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一(yī)线城市进行大举(jǔ)拿地(dì)，净负债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提(tí)高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地块也(yě)实现(xiàn)了(le)快(kuài)速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更(gèng)多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合(hé)“最(zuì)后的(de)赢家”的特点(diǎn)。一方面，在(zài)于它本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一(yī)线(xiàn)城市(shì)，另外一半也主要集(jí)中在强二线和(hé)二(èr)线(xiàn)城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yán送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由g)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影子(zi)。虽然(rán)说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要(yào)小(xiǎo)心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快(kuài)，但未来的两年(nián)市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一家房企的(de)扩张速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个(gè)比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高于100％要(yào)更(gèng)加严(yán)格。陈(chén)昊扬(yáng)解释，当前(qián)房地产行业的复苏(sū)速度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润(rùn)置地、中国(guó)海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地(dì)策略的(de)同时，也较好地控制了公(gōng)司(sī)的扩张(zhāng)速(sù)度与净(jìng)负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出(chū)，实际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的实际表现上(shàng)，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本更(gèng)低，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想融就融(róng)，这样，国央企自然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企(qǐ)业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营(yíng)房企同样受(shòu)到机构的(de)青睐(lài)。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通(tōng)股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商(shāng)银行股份有限公司－景顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基(jī)金(jīn)”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一季(jì)报，该资产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品合计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐，和其自(zì)身(shēn)的基本面表现(xiàn)存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年(nián)时间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团(tuán)在(zài)业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多(duō)维度都(dōu)表现了较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一(yī)季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非归母净利润(rùn)5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业(yè)绩的持续(xù)增长，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的(de)营收比重只占到近六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售(shòu)排名第(dì)一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据(jù)诸葛找房(fáng)、住在(zài)杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现，也让滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排(pái)名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中调研(yán)。滨(bīn)江(jiāng)集团发(fā)布(bù)公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达(dá)证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由养老等(děng)18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业(yè)链布局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅(mì)α

　　实际(jì)上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环节，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要包括(kuò)中(zhōng)介(jiè)服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发(fā)环节与上游(yóu)材料端息息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以对(duì)地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家居领(lǐng)域(yù)，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规模越来越(yuè)大(dà)，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会(huì)越来越多(duō)。美(měi)国过去的数据充分说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增长却一直都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我们(men)相对看(kàn)好和内装相关的(de)行业(yè)，例如(rú)消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别(bié)是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连(lián)收(shōu)七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设(shè)计、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌(pái)。第一季度报告显示，报(bào)告期(qī)内，富(fù)安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一季报的(de)十大(dà)流通股股东来看，能够发现该(gāi)股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包括公募(mù)的(de)中欧价(jià)值发现、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧的(de)两只(zhǐ)基(jī)金(jīn)都(dōu)是价值派(pài)基金经理曹(cáo送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由)名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中(zhōng)年内(nèi)表现(xiàn)最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居(jū)。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公(gōng)司都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季(jì)报中他(tā)管理的广发策略优(yōu)选和广(guǎng)发安(ān)宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十(shí)大流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对(duì)于定制家居类标(biāo)的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为(wèi)他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物(wù)业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标的(de)大(dà)多在香(xiāng)港上市，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务(wù)不(bù)是一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分(fēn)项(xiàng)目到期之后(hòu)，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提(tí)价的(de)公司(sī)很少，因为(wèi)物业公司很容易一开(kāi)始(shǐ)是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员(yuán)成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做(zuò)到(dào)提(tí)价难度是非常大的。但是该公司能在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好的服务(wù)是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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