5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额(é)总额(é)超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近(jìn)期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回(huí)报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以(yǐ)参与到央国(guó)企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实(shí)公募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更(gèng)多资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和(hé)人工智能(néng)成为(wèi)两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这三大(dà)行业(yè)主要是央(yāng)企(qǐ)或地方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本(běn)面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非(fēi)常基本(běn)面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会(huì)。第(dì)二(èr)阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的个(gè)股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报(bào)已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国(guó)金证(zhèng)券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持(chí)仓(cāng)中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金(jīn)在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央(yāng)国企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投(tóu)研流(liú)程和(hé)实(shí)践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实(shí)地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门(mén)的股票库(kù)，并进行(xíng)长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现(xiàn)的(de)鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国特此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读色、符合国家战(zhàn)略导向的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表示(shì)，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造(zào)，以适应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系(xì)的框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的(de)工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，其(qí)中(zhōng)包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业(yè)价(jià)值的可持续估(gū)值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义(yì)，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的(de)积极(jí)作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发(fā)经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡(héng)量、全(quán)要(yào)素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和(hé)可(kě)持续发展等(děng)各种(zhǒng)因(yīn)素与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合理的(de)企业估(gū)值信(xìn)息(xī)。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不(bù)过(guò)，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用(yò此非彼是什么意思，此 非彼 是什么意思怎么读ng)。

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