金融界5月(yuè)27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的(de)一封声明(míng)，让城投债(zhài)成为关注(zhù)的焦点，当前(qián)地(dì)方债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来越(yuè)被(bèi)重视。如何如(rú)何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学(xué)家李迅雷(léi)发(fā)文称，地方债包括地方一般债、专项(xiàng)债(zhài)和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议(yì)，但增(zēng)长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等在内(nèi)的机构(gòu)投资者是地方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是城投债务、非标(biāo)等(děng)地方政(zhèng)府(fǔ)隐形(xíng)债风(fēng)险。例如，近期贵州省政府发展研(yán)究中心提出(chū)，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看来(lái)，在土地财政缩(suō)水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的(de)财权与(yǔ)事权(quán)不(bù)匹配(pèi)问题又(yòu)凸显出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的(de)前提(tí)下(xià)，我国地方政府的杠杆率水平确(què)实(shí)够高了。需要(yào)调整中央和地方之间债务余额的比例关系(xì)。“今(jīn)后应(yīng)加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用(yòng)，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持，在(zài)政策上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议(yì)，中央政策(cè)上支(zhī)持地方政府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集团两次(cì)公告(gào)无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时市(shì)价(jià)计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源(yuán)李迅(xùn)雷(léi)金融与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何(hé)处置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融资机构(gòu)转变(biàn)为市场化运营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再(zài)对城投(tóu)债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城(chéng)投债看作由地(dì)方政(zhèng)府背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因(yīn)此城(chéng)投公司通常都是地(dì)方(fāng)政(zhèng)府下设(shè)的投融资(zī)机构，很(hěn)难完(wán)全独(dú)立(lì)成(chéng)为(wèi)与(yǔ)政府无(wú)关的纯(chún)市场化(huà)的企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包(bāo)括(kuò)向(xiàng)银(yín)行借款和(hé)发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增(zēng)速均保持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有(yǒu)息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余(yú)额的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实(shí)际上已经成为地方债(zhài)务(wù)的(de)主要(yào)体现形式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过(guò)地方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之(zhī)和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的(de)非标违约情况(kuàng)时有(yǒu)发(fā)生(shēng)，已婚男人睡完你后的心态，已婚男的得到你一次之后银行(xíng)贷款展期、调(diào)整还贷方(fāng)式的(de)也(yě)比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增长和财政收入增速下(xià)降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部(bù)省(shěng)份(fèn)，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府债务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河(hé)南的永煤债违约(yuē)之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国(guó)的(de)信用(yòng)债市(shì)场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济(jì)偏弱(ruò)区域被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几(jǐ)年融资(zī)成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降(jiàng)，但整体降幅相(xiāng)较(jiào)全(quán)国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来城投债加权平(píng)均(jūn)票面利(lì)率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不及预期的(de)背景(jǐng)下，投资者的风险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为此，地方政府(fǔ)应该确(què)保城投(tóu)债的按时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决债务(wù)问题，反而(ér)会恶化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强(qiáng)城(chéng)投债权人(rén)的(de)持(chí)有信心，首先要(yào)确(què)保城投债(zhài)不违(wéi)约，这就意(yì)味(wèi)着城投(tóu)公(gōng)司(sī)能(néng)够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味(wèi)着对(duì)地方债不兜底，但建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如(rú)帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉(lā)长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五次会(huì)议第00503号提案的(de)答复中表示，将适时(shí)出(chū)台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益份额规范(fàn)化退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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