《基(jī)金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列(liè)

　　把(bǎ)脉(mài)经(jīng)济周期拐(guǎi)点(diǎn) 实现财富(fù)管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春(chūn)（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中（查看原(yuán)文），我们提出(chū)了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一(yī)个大的背景(jǐng)是市场进入了战略(lüè)相持阶段，进(jìn)攻和防(fáng)守的(de)理由都(dōu)不是非常清(qīng)晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性的布局，很多(duō)投资(zī)者更(gèng)喜(xǐ)欢战术(shù)性的机会。伯克(kè)希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举(jǔ)行，吸引了全球投资者(zhě)的目光(guāng)，投资者总希望可以从中寻(xún)找到投资(zī)的秘诀，价值(zhí)投资的道虽相(xiāng)同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观(guān)环境的担(dān)忧，对数字(zì)技术的批判，很多与会(huì)者收获(huò)的可能(néng)不是清晰(xī)的(de)思路，而(ér)是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开(kāi)始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据惯(guàn)例，银行保(bǎo)险等利好兑(duì)现后往(wǎng)往是(shì)市场开始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新的政策基(jī)调下开(kāi)始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需(xū)要因时而变，投(tóu)资(zī)者需要考虑到当前的市(shì)场背景(jǐng)已经和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市场进入战略僵持阶段的(de)一个重要(yào)理由是除(chú)了逻(luó)辑推演，很多重要问(wèn)题很难用(yòng)清晰的事(shì)实(shí)来(lái)验(yàn)证。谨慎的投资(zī)者往往是见好就收或(huò)者谋定而后动(dòng)，因(yīn)此才有了上述的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看，市场(chǎng)已经提(tí)前交(jiāo)易了政策(cè)的方向，而且今年国内的(de)政策本身也不是大开大(dà)合。新出(chū)台的政策更多地在(zài)落实上，较(jiào)少(shǎo)新(xīn)的提法。

　　第二，从(cóng)外部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数据、金融数据和增长(zhǎng)数据传(chuán)递(dì)的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数字(zì)经(jīng)济和中特(tè)估(gū)依然既(jì)有政策、也有业绩或(huò)者有未来预期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与其他(tā)板(bǎn)块分化较为极致(zhì)，也是不争的事(shì)实。除了这(zhè)两条主线外，金融(róng)、消费(fèi)和公用(yòng)事业(yè)有反弹(dàn)，但(dàn)难以成为持续(xù)的(de)配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资(zī)者并未形成(chéng)一致预期。随(suí)着一季报的披露，市场阶(jiē)段性发挥了(le)对盈利现(xiàn)实的(de)定价效率(lǜ)。具体表现(xiàn)为，业绩出现一定(dìng)修复和表现有韧(rèn)性(xìng)的金融(róng)、中药(yào)、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表现较(jiào)好，家电此前也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不(bù)过，随着业(yè)绩的公布(bù)反(fǎn)而出(chū)现了一定(dìng)的(de)买预期卖现实的操作(zuò)。当然，相对(duì)而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不(bù)稳定的一面，同样是业绩修复或(huò)有韧(rèn)性的(de)农林牧渔、新能源(yuán)和(hé)消费板块，整体表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二、市(shì)场僵持的原因：一季报(bào)显示企业盈利仍(réng)在磨底阶段(duàn)

　　短期市场(chǎng)的(de)核(hé)心矛盾在于缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收(shōu)益过(guò)于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其他T吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖MT细分(fēn)领域阶段性(xìng)有所回调。中特估(gū)相关的(de)基建、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有支撑(chēng)、估值也较低(dī)，因此在(zài)最近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候(hòu)整(zhěng)体表现(xiàn)较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但(dàn)核心(xīn)问题在于当前盈利仍处(chù)在(zài)磨(mó)底阶段。扣除金(jīn)融和两桶油(yóu)，A股的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们(men)看到这两条(tiáo)主线(xiàn)之(zhī)外其他业绩尚可的板块(kuài)，整体反弹的幅度都相对有限。消费的(de)盈利(lì)有一定的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期的悲观情(qíng)绪尚(shàng)未对其定价，这(zhè)可能蕴含(hán)阶段(duàn)性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而明(míng)确的：政策关注产(chǎn)业(yè)升(shēng)级和人(rén)的问题

　　近期(qī)国内也处于一个(gè)会议(yì)密集召(zhào)开的阶段，政治局会议、中央财(cái)经委(wěi)会(huì)议和(hé)国常会相继召开。决策层对于当前经济(jì)复苏动力不(bù)足、复苏(sū)势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识(shí)，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢复(fù)和扩大需求(qiú)，但(dàn)同时也(yě)明确不会再走老路——不(bù)会(huì)通(tōng)过低水平的债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实体经济的产业升级，推(tuī)进产业智能化、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体系下(xià)的融合发展(zhǎn)

　　这次财经委会议的一(yī)个新提法是“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型升(shēng)级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我(wǒ)们去年底强调(diào)接下来一(yī)段时间的政策(cè)需(xū)要强调均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经(jīng)济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领(lǐng)域要重点支持和发(fā)展，但是经济的运(yùn)行是(shì)一个完整的系统，生产(chǎn)和(hé)消(xiāo)费、实体经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等(děng)各方面(miàn)需要协调发展，大家的信心慢慢(màn)恢复、收入慢慢(màn)恢复，才能够(gòu)真正把(bǎ)需(xū)求拉(lā)动(dòng)起(qǐ)来(lái)。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执行(xíng)政策，毕竟即(jí)使是(shì)芯片这么(me)最高科(kē)技的领(lǐng)域(yù)，它的下游(yóu)需求(qiú)也主要(yào)来自(zì)消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居(jū)等等(děng)，没有需求的(de)拉动，产业的发展就缺乏良(liáng)性循环的(de)基础(chǔ)。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为(wèi)投资(zī)生产拉动(dòng)核(hé)心的企业家、作为(wèi)人力资(zī)源重点(diǎn)的(de)人才、承载民(mín)族未来的新生人口、需(xū)要关注的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展逐渐从资本和劳动要(yào)素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉(lā)动，技术创(chuàng)新成为能否突破内外部约束的关键。技术创新能力(lì)取决(jué)于(yú)制度保障(zhàng)下(xià)的主(zhǔ)观能动性，在经历了过去几年的(de)非(fēi)常态之后(hòu)，在内外(wài)部(bù)不确定性的(de)制约(yuē)下，如何让当前每个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动性(xìng)，是政策(cè)的重心(xīn)。以人(rén)工智(zhì)能(néng)为代表的数字经(jīng)济大发展，有可能能够帮助我们(men)适当缩小国际竞争中人力资源的差(chà)距(jù)，这需要从一个(gè)更高的角度理解人(rén)工智(zhì)能和数字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是(shì)战略(lüè)僵持阶段的乱战。接下来的政(zhèng)策力(lì)度和效果有(yǒu)多大、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜(qián)在风险到(dào)底(dǐ)有多大(dà)、美(měi)联储(chǔ)到底下(xià)一步面临(lín)的是什么样的经济形(xíng)势等，投资者希望渐(jiàn)次判断上述一系列的重要问(wèn)题的程度，并据此进(jìn)行布局(jú)。

　　从这个意义(yì)上讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也(yě)更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能是一个布局的(de)好阶(jiē)段，而未必(bì)会(huì)是收获的阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这(zhè)是我们从巴(bā)菲特(tè)历次(cì)股东大会(huì)上看(kàn)到(dào)价值(zhí)投资者很重要的一个特质，即我们(men)提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产业视(shì)角做了一下梳(shū)理，供投资(zī)者参考。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产(chǎn)业(yè)现代(dài)化，科(kē)技自主(zhǔ)可用(yòng)，数(shù)字化、高端(duān)化(huà)与智能化是明确的(de)诗与远方(fāng)，需要进行(xíng)战(zhàn)略(lüè)布局。投资的下限(xiàn)是避免系统(tǒng)性的风险，在现代(dài)化(huà)的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业是(shì)不能进行战(zhàn)略布(bù)局(jú)的。投资的中间(jiān)状态是周(zhōu)期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博(bó)士，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工程博士后(hòu)。学术(shù)研究与教学以及(jí)宏观经济(jì)走势、金融产品分析等实务(wù)领(lǐng)域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年(nián)以来，一直致力于(yú)在周期(qī)波动的框架内运(yùn)用财政的视角(jiǎo)解构(gòu)宏观(guān)经济的运行，将中国经济(jì)看作(zuò)一份资产，通(tōng)过资本资产(chǎn)定(dìng)价(jià)的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合(hé)信基金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置与(yǔ)择时(shí)研究(jiū)。武汉大(dà)学学士，上海财(cái)经大(dà)学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经(jīng)济学博(bó)士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖