外资中(zhōng)关(guān)于(yú)中国国企(qǐ)公(gōng)司的讨论热度正在上(shàng)升。

　　富(fù)达在最(zuì)新一篇研究报告中解释了他们对于国企改革的(de)看(kàn)法。报告认为(wèi)，在中国国(guó)企改革(gé)并非新(xīn)鲜(xiān)事，但是(shì)这一次国(guó)企改(gǎi)革(gé)事关重大(dà)。而资本市场显(xiǎn)然已(yǐ)经(jīng)关注到(dào)了“国企”主题(tí)。举例来说，放在平常，中国中铁可能是乏人问(wèn)津(jīn)的防御性公司。它(tā)虽然有(yǒu)稳健的基(jī)本面(miàn)，收(shōu)益预期也尚可，但是可能不是(shì)大家(jiā)热衷追捧的公司。但2023年截止(zhǐ)5月14日(rì)，中国(guó)中铁股价已经上升了43.88％。其它的国企股价在2023年也有不俗表现，包括中石化、中(zhōng)国铝(lǚ)业等。这背(bèi)后的原因(yīn)可能包括：随着高层重(zhòng)提“国企改革”，投资者认为相关方面或敦促(cù)国企改善治(zhì)理(lǐ)等(děng)以增(zēng)加股(gǔ)东回报。

　　中(zhōng)国中铁(tiě)股价走(zǒu)势，来源：Wind。

　　值得(dé)注意的(de)是，一般说来外(wài)资机构(gòu)持(chí)仓(cāng)中更(gèng)倾(qīng)向于(yú)私营部门，这与(yǔ)他(tā)们的选股标准(zhǔn)相关。基(jī)于公司(sī)的股东回(huí)报等标雅诗兰黛红石榴水适合什么年龄，雅诗兰黛红石榴水适合什么肤质准，不少(shǎo)国企公司在过去难以进(jìn)入部分外(wài)资的选(xuǎn)股池子。例如从每股盈利EPS 来(lái)看，Wind数据显(xiǎn)示，非金(jīn)融类国企公司截至(zhì)去年(nián)年底的平均每股盈利(lì)水(shuǐ)平仍低(dī)于10年前2012年水平。这说明(míng)国企公司的资本效率还有(yǒu)很大的提升(shēng)空间。

　　不过，也有逆向的外资投(tóu)资者认为国企长(zhǎng)期的低(dī)估值为投资者(zhě)提供了厚厚(hòu)的安全垫。部分公司的投(tóu)资价值被低(dī)估(gū)了。

　　富达在报告中指出，如果国企改革(gé)能够取(qǔ)得成效，投(tóu)资者会重(zhòng)估国(guó)企的投资者(zhě)价值。投资者(zhě)对于(yú)能够(gòu)持续(xù)提(tí)供良(liáng)好(hǎo)的(de)股东回(huí)报的公司是愿意支付溢价的。例如，贵州茅台(tái)过去20年的平均(jūn)每(měi)年的净资产回报(bào)率(lǜ)在(zài)20％以上。这(zhè)是为(wèi)什么贵州茅台可(kě)以10倍的市净率交(jiāo)易的重要(yào)原(yuán)因之一。除了(le)房地产行业(yè)，目前来看大部分(fēn)国企的市净率低于私(sī)营企(qǐ)业。

　　除了(le)股东回报，国企如何与投资者互动，增强透明性是全球投资者关注的问题。此(cǐ)外，投资者关注的(de)其它问题还包括：对于国企来说，如何在(zài)服务国(guó)家战略的同时(shí)增强它(tā)的商(shāng)业效率，如何改善激励措施等。尽管(guǎn)这次改革的(de)成效仍待时间检验，但(dàn)是“注重股东回报”是(shì)被资本市(shì)场(chǎng)认可的路线。

　　高(gāo)盛：国企主题具可持续性

　　高盛亚太首席股(gǔ)票策略师慕天辉（Timothy Moe）此前(qián)对中(zhōng)国基(jī)金(jīn)报记(jì)者表示(shì)，目前国企主题受到(dào)关(guān)注，可能(néng)个别(bié)股票有(yǒu)一(yī)定量的“炒作”资金参与(yǔ)，但是有充分的理(lǐ)由(yóu)认为国企主题是可(kě)持续的。

　　首先，相(xiāng)当一部(bù)分公司(sī)估(gū)值仍然(rán)很低。虽然它已经从极低的水(shuǐ)平上升，但总体来说，国有企业的(de)市盈(yíng)率(lǜ)仍然在10倍左右，这不(bù)是一个(gè)高(gāo)的(de)数(shù)字。

　　其(qí)次，如果公司能够继续(xù)改善他(tā)们的财务表现(xiàn)，提高每股盈利水平和(hé)利(lì)润增长，并通过股息(xī)或股票回购，将利(lì)润分配给股东(dōng)。这些都将成(chéng)为(wèi)股票(piào)价格的驱(qū)动(dòng)因素。

　　第三(sān)，从(cóng)全球(qiú)投资者的角度看(kàn)，他(tā)们对(duì)国(guó)企(qǐ)的持(chí)有或配置仍(réng)然相(xiāng)当保守(shǒu)。因为(wèi)如果回顾过(guò)去的5到10年，大多数境外的观点是看(kàn)好(hǎo)上市民(mín)营企业（POEs）。目(mù)前(qián)，许多外资投资组合经(jīng)理只(zhǐ)关注经济的(de)私营部分。随(suí)着(zhe)事态改变，他们有(yǒu)提升配置的空间。

　　具体来看，例如(rú)部分(fēn)能源公司估(gū)值远远(yuǎn)低(dī)于全(quán)球同(tóng)行。不排除有些公司会受(shòu)到地(dì)缘政治因素，但全球仍有资(zī)金（例如中东地区的资(zī)金）受地缘政治(zhì)影(yǐng)响较小。

　　此外，一些过(guò)往被认为乏(fá)味(wèi)无趣的(de)行业部分公司的股价有了非常显著的回(huí)升，还(hái)有类似的机会(huì)可以挖掘(jué)。

　　慕天辉进一步指出：在任何市场，投资都必须持有前(qián)瞻性的观点。如果等到所有的证据(jù)都(dōu)摆(bǎi)在面(miàn)前，那么他们已经被市场(chǎng)价(jià)格(gé)反映出来，因(yīn)为市场总是预先反应。所以(yǐ)我(wǒ)们永远(yuǎn)不会有百(bǎi)分(fēn)百的(de)确定(dìng)性或(huò)信心。一些积极(jí)的(de)变化正在发生。“如(rú)果问过去(qù)多年(nián)，通(tōng)过观察(chá)中(zhōng)国市场我们(men)学到了什(shén)么？我们(men)学(xué)到的重要一(yī)课就是：跟(gēn)随(suí)政(zhèng)府的(de)政策投资。中国的国企(qǐ)已经迎来了积(jī)极的信号(hào)”。投(tóu)资者需要一些机(jī)制来从(cóng)大量的国有企业中筛选出有(yǒu)更高(gāo)成功机(jī)会的企(qǐ)业。

　　高(gāo)盛试图找到符合政府政策导向、管理(lǐ)层有改(gǎi)进(jìn)动力、有客(kè)观证(zhèng)据显示其盈利能力已经改善的(de)企业。同(tóng)时，这些企(qǐ)业(yè)所处的行业整体(tǐ)收益增(zēng)长、有良好(hǎo)的(de)资产负债表和低债务水(shuǐ)平等经(jīng)济(jì)运行。

　　慕天(tiān)辉(huī)补充说明(míng)道，即使(shǐ)外国投资者很(hěn)重要，真正决定(dìng)价(jià)格的还是(shì)国内投资者。如果(guǒ)外国投(tóu)资者(zhě)对国有企业的兴趣增加，那将(jiāng)是对国有企业股(gǔ)价的额外推动力(lì)。

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