来源：梁中华(huá)宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀(zhàng)压力(lì)太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何变(biàn)化？第一，重申经济(jì)依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经济温和增(zēng)长，就业(yè)强劲(jìn)，失业率(lǜ)在(zài)低(dī)位”。第二，重申美国(guó)银行稳(wěn)健(jiàn)，明(míng)确银行风险导致(zhì)家(jiā)庭和企业信贷的(de)收紧。第三(sān)，重(zhòng)申通胀压力，“通货(huò)膨(péng)胀仍然很(hěn)高，委员会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风险(xiǎn)”。第四，修(xiū)改货币政(zhèng)策表述(shù)，重(zhòng)申“委(wěi)员会评估货币政策的滞后影响”，删除(chú)“委(wěi)员会预计一(yī)些额外的(de)政策紧缩可(kě)能(néng)是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于(yú)经济，认(rèn)为(wèi)经济可(kě)能(néng)面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还需要时间来(lái)体(tǐ)现；预(yù)计美国(guó)经济温和增长，有可能(néng)避(bì)免衰退，或(huò)者是温和衰退。关于加息，本次加息依然是共识；认为原则(zé)上(shàng)不需要利率提高那么高，正在评估(gū)是否(fǒu)达到(dào)限制性水平，认(rèn)为或已经达到（或已经接(jiē)近达到）。关(guān)于降息(xī)，强调劳动力(lì)市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，薪资水(shuǐ)平仍高；通胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依然高企，远高于目(mù)标(biāo)，降低通胀仍需较(jiào)长时(shí)间，当前(qián)降息并不合适。关(guān)于(yú)银行(xíng)和债务上限，强(qiáng)调地区性银(yín)行发挥非常重(zhòng)要的作用(yòng)，不希(xī)望大型银行进行大规模(mó)收购，银(yín)行(xíng)业总体上有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。强调应及时(shí)提高债(zhài)务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息(xī)25BP，上(shàng)调联邦基金利率区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升至2006年6月(yuè)以来的高点。此(cǐ)外，上(shàng)调准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储将继续减持美(měi)国国(guó)债(zhài)、机构债务和机构抵押贷款支(zhī)持证券，上(shàng)限为(wèi)950亿美元(yuán)（600亿美元(yuán)国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美(měi)联储坚持加息的(de)关键仍(réng)在于通(tōng)胀压(yā)力较大(dà)。例如，3月美国(guó)核心(xīn)通胀(zhàng)季调(diào)环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个(gè)月处于高位；核心通(tōng)胀年化同比也仍在4.9％，边际上并(bìng)没有(yǒu)明显降温。本轮加(jiā)息是(shì)80年代以来最(zuì)快的一次(cì)，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来(lái)看，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方面，重申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济(jì)活动以(yǐ)适度的速(sù)度(dù)增长，最近几个月就(jiù)业(yè)增长强劲，失(shī)业率保持(chí)在(zài)低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高”、“委员(yuán)会仍(réng)然高度(dù)关注通货膨胀风险”、“致力(lì)于(yú)恢(huī)复2％的(de)通胀(zhàng)目标(biāo)”。

　　关于(yú)加(jiā)息方面，或将停止(zhǐ)加息。重申委员(yuán)会将评(píng)估货币政策的(de)滞(zhì)后影响，“在确定(dìng)额外(wài)的政策紧缩在多(duō)大程(chéng)度上适(shì)合于随(suí)着时间的推(tuī)移将通货膨胀率(lǜ)恢(huī)复到2％时，委员会将考虑(lǜ)货币(bì)政策(cè)的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济(jì)活动和通(tōng)货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以及(jí)经济和金融发展”。重点是删(shān)除了“委员会预计，一(yī)些额外的政策紧缩可能(néng)是适当(dāng)的，以(yǐ)实现一种货(huò)币(bì)政策立场”，表明美联(lián)储加(jiā)息(xī)或将(jiāng)结束。

　　关(guān)于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体(tǐ)系(xì)稳健且富有弹性”；明确(què)银行风(fēng)险导(dǎo)致了家(jiā)庭和企业(yè)信贷的收紧（上一次表(biǎo)述(shù)为“可(kě)能(néng)”），重申这对经济、就业和通胀的(de)影(yǐng)响存在不确定性，“家庭和(hé)企业信贷条件收(shōu)紧可能会拖累(lèi)经济活动、就业和(hé)通胀(zhàng)，这些影响(xiǎng)的程度(dù)仍不(bù)确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态？

　　关于经济(jì)，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体现（尤其是住房和投资领域）。不过明确(què)指出，如果美国出(chū)现经济衰(shuāi)退，希望(wàng)是温和(hé)的；强调，美国(guó)可能会出现轻微(wēi)的(de)经济衰退。

　　关于(yú)加息，或(huò)已经达到限(xiàn)制性水(shuǐ)平(píng)。美联储在3月(yuè)议(yì)息会(huì)议时，就已(yǐ)经在(zài)讨论停(tíng)止加息的问题(tí)；不过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出本次(cì)加息依然是共识(shí)，所(suǒ)有人全(quán)票(piào)通过(guò)，一(yī)些政策制定者谈到停止加息，但不是本次会(huì)议。

　　对于(yú)未来利率终(zhōng)点的问(wèn)题，鲍(bào)威尔认(rèn)为原则(zé)上不需要(yào)利率提高那(nà)么高，正在评估(gū)是否达(dá)到限(xiàn)制性水平，认(rèn)为或(huò)回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别已经达到(dào)了限制性水平（或已经接(jiē)近(jìn)达到），也(yě)就意味(wèi)着也许(xǔ)可以暂停(tíng)加息了。后续(xù)政策(cè)变(biàn)化的关键仍是审视数(shù)据，尤(yóu)其是通胀。

　　关于(yú)降息，当前并不合(hé)适。鲍威尔强调，美国劳动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但依(yī)然强(qiáng)劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平(píng)仍高，高(gāo)于2％的通胀水平。整体通胀有所缓(huǎn)和，但依然高企，远(yuǎn)高于目(mù)标(biāo)水平(píng)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威尔强(qiáng)调地(dì)区性银行发挥非常(cháng)重要的作用，不(bù)希望大型银行进(jìn)行大规模收(shōu)购，银行(xíng)业(yè)总体(tǐ)上有(yǒu)所改善，美国银行系统健康且具有弹性。银行危机的影响程度目(mù)前尚不(bù)确定。

　　关于债务上限(xiàn)风险(xiǎn)，鲍威尔强调应(yīng)及时提高债(zhài)务上限，如果没(méi)有达(dá)成债务协(xié)议，经济后(hòu)果(guǒ)“高度不确定(dìng)”。此前，美(měi)国(guó)财政回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别部长(zhǎng)耶伦也强调(diào)，如果国会不(bù)尽早采取行动提高债务(wù)上(shàng)限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于美(měi)联邦(bāng)政府触及31.4万(wàn)亿美元的法定举债上限，美(měi)国财政部于今年1月宣布采(cǎi)取特(tè)别措施，避(bì)免联(lián)邦政府发(fā)生债务违约。美国国会(huì)预算办公室(shì)5月(yuè)1日发布(bù)的最新(xīn)报告显示(shì)，美国在6月初耗(hào)尽资金的(de)风险较之前更高。

　　往(wǎng)前看(kàn)，美国(guó)银(yín)行风险演变成系(xì)统性(xìng)风(fēng)险的(de)概率或有限，但(dàn)中小银行破产或依然(rán)会出现。目前(qián)市场依然(rán)预期(qī)美(měi)联储(chǔ)6-7月维持(chí)利(lì)率水平不变，9月开始降息（概率达(dá)70％），年内至(zhì)少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美(měi)国经(jīng)济虽(suī)在下滑，但依然有韧性(xìng)；美国通胀压力仍大，年内降息概(gài)率(lǜ)或较低。

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