金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资(zī)委的一(yī)封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点，当(dāng)前地方债(zhài)的(de)规模和地方政府的偿(cháng)债能(néng)力已经(jīng)越来越被重视(shì)。如何(hé)如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券首席经济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方债包括地(dì)方一般债(zhài)、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银(yín)行、保(bǎo)险(xiǎn)、基(jī)金等在内的(de)机构投资者是地方债的主要(yào)持有(yǒu)者(zhě)，他们普遍担(dān)心的还(hái)是城(chéng)投(tóu)债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发展研(yán)究中心提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰难，仅依靠(kào)自(zì)身能(néng)力(lì)已无(wú)法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政府杠杆(gān)率水平并不算高的前提(tí)下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实够高了(le)。需要调整中央(yāng)和地方(fāng)之间债务余(yú)额(é)的(de)比例关(guān)系。“今后应加大中央政府(fǔ)的发(fā)债规模(mó)，为地方经(jīng)济(jì)减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公(gōng)司(sī)的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国(guó)有(yǒu)资(zī)产来偿债。他表示这(zhè)类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债务主要(yào)体现形式

　　城投债(zhài)是指城投(tóu)企业公(gōng)开发行的公司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城(chéng)投债与地方(fāng)政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理转变为市(shì)场化运营主体(tǐ)，地(dì)方政府不再对(duì)城投债兜(dōu)底。但实际(jì)上市场(chǎng)仍(réng)然(rán)把城投(tóu)债看作(zuò)由地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通常都是(shì)地方政(zhèng)府下设的投融(róng)资机构，很难完全独立成为(wèi)与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化的(de)企(qǐ)业(yè)。城投(tóu)的债务主要包括向(xiàng)银行借款和发(fā)行债(zhài)券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债(zhài)权融资的规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余(yú)额(é)估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息(xī)债务快速扩张，每年(nián)增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发(fā)债(zhài)余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际(jì)上已经成(chéng)为地方(fāng)债务的主要(yào)体现(xiàn)形式，规模明(míng)显(xiǎn)超过地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城投平台的债券余额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今并(bìng)无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书的高等级信用债(zhài)。但是，城投平台(tái)的(de)非标(biāo)违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投(tóu)债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的(de)现(xiàn)象普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中(zhōng)西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益率普(pǔ)遍高于东部(bù)发达(dá)省市(shì)。2022年13个(gè)省土地出(chū)让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的(de)信用债市场都造(zào)成负(fù)面(miàn)冲击(jī)，信用分层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区(qū)域被(bèi)边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成(chéng)本仍在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上(shàng)升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃2020年(nián)以来(lái)城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅也(yě)明(míng)显不(bù)如全(quán)国(guó)。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的(de)背景下(xià)，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而(ér)会恶(è)化区域信用(yòng)环(huán)境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展的(de)角(jiǎo)度看，政府部(bù)门仍需(xū)要持续(xù)举债来实现经(jīng)济平稳增(zēng)长，需(xū)要(yào)保持政(zhèng)府(fǔ)信用，不能轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支持地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城(chéng)投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着城投公司(sī)能够具备(bèi)低(dī)成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策上(shàng)大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行或商(shāng)业银(yín)行的低(dī)息资金来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对于地方(fāng)政府(fǔ)可(kě)否通过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希(xī)望中央(yāng)给予政(zhèng)策(cè)上(shàng)的支持(chí)。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协(xié)十三届全国(guó)委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号提案的(de)答复中表示(shì)，将适时(shí)出台制度规(guī)定及操作细则，探索(suǒ)国(guó)有(yǒu)权益份额(é)规范化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国(guó)有企业股权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为(wèi)重要，故(gù)在(zài)城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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