5月(yuè)13日(rì)，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围(wéi)绕(rào)着“中特(tè)估(gū)”的(de)行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪(xù)面(miàn)、估(gū)值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关(guān)注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投(tóu)研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有(yǒu)可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更好支持央国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带(dài)来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的(de)大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的(de)工具(jù)以参与到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发展的要(yào)求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金(jīn)服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基(jī)于(yú)行(xíng)业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向(xiàng)上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进(jìn)入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在(zài)挖掘(jué)公司经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的(de)个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票22寸是多少厘米池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念(niàn)股的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年(nián)末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市(shì)值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司(sī)的投研，落实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员(yuán)过(guò)去对国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国(guó)央(yāng)企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价(jià)值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行(xíng)业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系(xì)是资本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的(de)需(xū)要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责(zé)任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式要(yào)22寸是多少厘米充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流折现为主要方法(fǎ)的(de)单(dān)一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投22寸是多少厘米(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系(xì)，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注(zhù)重企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和(hé)可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与(yǔ)传(chuán)统的估(gū)值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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