金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一(yī)封(fēng)声(shēng)明，让城(chéng)投债成(chéng)为关(guān)注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债(zhài)能力已经越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席(xí)经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐形(xíng)债，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内的(de)机(jī)构投资(zī)者是地(dì)方债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心(xīn)的(de)还是城投(tóu)债务、非(fēi)标(biāo)等地方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险(xiǎn)俄罗斯是资本主义还是社会主义。例如，近期贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下(xià)，地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)财权与事权不(bù)匹配问题又凸显出(chū)来。在我国政府(fǔ)杠杆(gān)率水平并(bìng)不(bù)算高的前提下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平(píng)确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方之间债(zhài)务余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中(zhōng)国经济(jì)转型的(de)关(guān)键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期(qī)限（非(fēi)债券类债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上市(shì)俄罗斯是资本主义还是社会主义公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债(zhài)是指(zhǐ)城(chéng)投(tóu)企业公开发(fā)行的(de)公(gōng)司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政府投(tóu)融资机构转变为市(shì)场(chǎng)化运营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上市场仍然把城(chéng)投债(zhài)看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通常都是地方(fāng)政府下(xià)设的(de)投融资机构，很(hěn)难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的(de)纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括向银行(xíng)借款和发(fā)行债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权(quán)融(róng)资的规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每(měi)年(nián)增速均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台实(shí)际上已经成为地(dì)方债(zhài)务的主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式，规模(mó)明显超(chāo)过地方政府的(de)一(yī)般(bān)债和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之和。城投平台中，如(rú)今(jīn)，城投平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背(bèi)书的高等(děng)级信用债。但是(shì)，城投平台(tái)的非标违约情(qíng)况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保城投(tóu)债按时兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财(cái)政收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负增(zēng)长的现象普遍(biàn)担心，尤(yóu)其对(duì)财力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城(chéng)投(tóu)债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部发达(dá)省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地(dì)出让金对政(zhèng)府债(zhài)务(wù)利息覆盖(gài)程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国的信用债市(shì)场都(dōu)造(zào)成负面(miàn)冲(chōng)击(jī)，信用分(fēn)层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天(tiān)津(jīn)等近几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成(chéng)本有所下(xià)降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利(lì)率降幅也明显不(bù)如(rú)全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及预期的背(bèi)景下，投资(zī)者的风险(xiǎn)偏(piān)好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解(jiě)决债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难(nán)、融(róng)资贵。从未来区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举债来(lái)实现经济平(píng)稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意(yì)味着城投公司能够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁(shuí)家(jiā)的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三(sān)届全国委(wěi)员会第五(wǔ)次会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将适(shì)时出(chū)台制度(dù)规(guī)定及操(cāo)作细则，探索国有权益份额(é)规(guī)范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业(yè)的优势，助力(lì)国有企业创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范区域(yù)性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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