金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让城投(tóu)债成为(wèi)关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学(xué)家李(lǐ)迅雷发文(wén)称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增(zēng)长(zhǎng)迅(xùn)猛。包括银(yín)行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的机构投资者是地(dì)方债(zhài)的(de)主要持有者(zhě)，他(tā)们普遍担心的还是城投(tóu)债务(wù)、非标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债(zhài)工(gōng)作推进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下(xià)，地方(fāng)政府的财权与事权不匹配问(wèn)题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不(bù)算高的(de)前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方(fāng)政府的杠杆率水平确(què)实够高了(le)。需要(yào)调整中(zhōng)央和(hé)地方(fāng)之间债务余(yú)额的比例(lì)关系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债(zhài)规(guī)模，为地(dì)方经(jīng)济(jì)减负。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前(qián)中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的(de)关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份(fèn)一定(dìng)的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支持(chí)地方政府通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类(lèi)典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告(gào)无(wú)偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价(jià)计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末(mò)全国城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的(de)公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由地方政府投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实际上市场仍然(rán)把城投(tóu)债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通常都是地方政府下设的投融(róng)资机构，很难完(wán)全独立(lì)成为与(yǔ)政府无(wú)关的(de)纯(chún)市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主要包括(kuò)向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融(róng)资这两种方式，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后(hòu)一种债权融资的规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估计在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国(guó)城投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余(yú)额(é)的(de)增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰(tài)证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规(guī)模明显超过(guò)地(dì)方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投(tóu)平台(tái)的债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍(réng)属于地(dì)方政府背书(shū)的高等(děng)级信用债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应(yīng)确(què)保城投债正、异、新，正异新的区分按时兑(duì)付，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入增速(sù)下降甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤(yóu)其(qí)对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆(fù)盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违约(yuē)之后，对(duì)河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造(zào)成(chéng)负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南(nán)和天(tiān)津等近几年融资(zī)成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅(fú)上(shàng)升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城(chéng)投(tóu)债加(jiā)权平均票面利(lì)率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付。正、异、新，正异新的区分因为(wèi)违约不(bù)仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区(qū)域信用(yòng)环境，导致地(dì)方(fāng)国企融资(zī)难、融(róng)资贵(guì)。从未(wèi)来区域经(jīng)济(jì)发(fā)展(zhǎn)的(de)角度看，政府部门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力(lì)度(dù)支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切(qiè)需要增强城投债(zhài)权人的持有信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投(tóu)债不(bù)违约(yuē)，这(zhè)就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本(běn)的借新还(hái)旧能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家(jiā)的(de)孩子(zi)谁家(jiā)抱(bào)”，意味着(zhe)对地方债不兜(dōu)底，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支持，即在(zài)政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉(lā)长债务(wù)期(qī)限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否(fǒu)通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央(yāng)给予政策上的(de)支持正、异、新，正异新的区分。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次(cì)会(huì)议第00503号提案(àn)的答复中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台制(zhì)度规(guī)定及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在当前(qián)中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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