金(jīn)融(róng)界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因(yīn)为(wèi)昆明(míng)国资委的(de)一封声明，让城投(tóu)债(zhài)成为(wèi)关注的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规(guī)模和地(dì)方政府的偿债(zhài)能力已经越来(lái)越被重(zhòng)视。如(rú)何如(rú)何处置地方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经济(jì)学家李迅雷发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专项(xiàng)债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括银(yín)行、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机构(gòu)投(tóu)资者是(shì)地方债的主要持有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担心的还是城(chéng)投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无法得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的(de)背景下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不算(suàn)高的前提(tí)下，我国(guó)地方政(zhèng)府的(de)杠杆率(lǜ)水平确实够(gòu)高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关(guān)系。“今后应加(jiā)大中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济(jì)减(jiǎn)负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在城(chéng)投公司(sī)还没有与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予(yǔ)困难省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，在政策上大(dà)力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的(de)借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或商业银(yín)行(xíng)的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支(zhī)持(chí)地方政府通(tōng)过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息(xī)债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)指城投企(qǐ)业公开发行(xíng)的公(gōng)司债券和中期票据。按(àn)照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明确城(chéng)投债与地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融资机构转(zhuǎn)变为(wèi)市场化运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际(jì)上市场仍然把城投(tóu)债看作由地方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等(děng)级(jí)债券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司通常都是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向银行(xíng)借款和发行债(zhài)券融资这(zhè)两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方(fāng)式(shì)为主，但后一(yī)种(zhǒng)债权融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额(é)几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)快速扩张，每年(nián)增速(sù)均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平台发债余额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已(yǐ)经成(chéng)为地(dì)方债(zhài)务的(de)主要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城(chéng)投平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并(bìng)无违(wéi)约(yuē)案(àn)例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背(bèi)书的高等级信用债。但(dàn)是，城投(tóu)平台的(de)非标违(wéi)约情况时有(yǒu)发生(shēng)，银行贷款展期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和(hé)财(cái)政收入(rù)增(zēng)速下(xià)降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其(qí)对财(几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了cái)力(lì)偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对(duì)政(zhèng)府债务利息覆盖程度(dù)不(bù)足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿(ná)地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃至全国(guó)的信(xìn)用债(zhài)市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海、云南(nán)和天津(jīn)等(děng)近几年融(róng)资成本(běn)仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来城投债(zhài)加权(quán)平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景下，投资者的(de)风险偏好明(míng)显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保城(chéng)投债的按时兑付(fù)。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反而(ér)会(huì)恶化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地(dì)方国企(qǐ)融(róng)资难、融资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实(shí)现经济平(píng)稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻易违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大力度支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切(qiè)需要增强城(chéng)投债权人的(de)持(chí几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了)有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城投债不违约(yuē)，这就意味着(zhe)城投公司(sī)能够具(jù)备低(dī)成本的借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不(bù)兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持(chí)，即(jí)在政策上大(dà)力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷(dài)款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降低债务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望中央(yāng)给予政策上的支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对(duì)政协十三(sān)届全国委员会(huì)第五次会(huì)议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的答复中(zhōng)表示，将适(shì)时出台制度规定及(jí)操(cāo)作细则(zé)，探索国有权益份额(é)规范(fàn)化退出(chū)的有(yǒu)效方式和途径(jìng)，充分(fēn)发(fā)挥有限合(hé)伙企业的(de)优势(shì)，助力(lì)国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显得(dé)尤(yóu)为重要(yào)，故在(zài)城投公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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