《基金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实(shí)现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基(jī)金(jīn)基金(jīn)经理

　　我们(men)上期对市场的整体观点是大概率(lǜ)市场处于“战(zhàn)略僵持阶段的乱战”，5月(yuè)交易机(jī)会可能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶段，投资者需要(yào)多一点耐(nài)心。市场可能继续对一季报定价(jià)，短期市场(chǎng)的核(hé)心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的(de)亮点。同时我们(men)也(yě)提醒大家，虽然我(wǒ)们看(kàn)好TMT和中特估全年的投(tóu)资机会，但是短期(qī)游戏(xì)传媒和(hé)中特估与(yǔ)其(qí)他板(bǎn)块分化较为(wèi)极(jí)致(zhì)，也是不(bù)争(zhēng)的事实(shí)，提醒大(dà)家这两个板(bǎn)块短(duǎn)期可能的风险。

　　一、市场(chǎng)的表现(xiàn)：继(jì)续定价国内经济疲(pí)弱修复

　　过去的一周(zhōu)，市场的演(yǎn)绎跟(gēn)我们的观点大致符(fú)合：周一中特估上涨之后连续回调(diào)，一季报业绩尚可、同时前期又(yòu)没有定价充分的火(huǒ)电(diàn)、纺织服装、新能(néng)源和家电等有(yǒu)一(yī)定的超额(é)收益(yì)，但是反(fǎn)弹也相对脆弱。国(guó)内外公(gōng)布的部分经济金融(róng)数据传递的信息都(dōu)没有明确的(de)方向(xiàng)性，股市和债市依然定(dìng)价国内经济疲(pí)弱的复苏力(lì)度，没有在我(wǒ)们上一次对市场的判断上(shàng)提(tí)供明显(xiǎn)的增量信息。

　　上周(zhōu)申(shēn)万(wàn)31个(gè)行(xíng)业中(zhōng)有7个(gè)行业出现(xiàn)上涨(zhǎng)，24个行业(yè)出现下跌。分行业看，公用事(shì)业、煤炭、汽车等行业表现(xiàn)较好，周涨跌(diē)幅分(fēn)别(bié)为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰(shì)、传媒(méi)、有(yǒu)色金(jīn)属等(děng)行业表现较差，周涨跌(diē)幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会服(fú)务、商贸零售、美容护理等行业处于历(lì)史高位估值区间(jiān)，市盈率分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位估值区间，市盈率分位(wèi)数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环(huán)比上周变化来(lái)看(kàn)，环保、公用事(shì)业、汽车等行业位于(yú)前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装(zhuāng)饰，食品饮料，传媒(méi)等行(xíng)业(yè)稍显落后，市盈率分位数分别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易(yì)情绪来看，纵向（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银(yín)行(xíng)、交通运输、非银金融等行业(yè)换手率(lǜ)位(wèi)于(yú)一年内高(gāo)点(diǎn)，换(huàn)手(shǒu)率分位数(shù)分别(bié)为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮料等行(xíng)业换手率位于(yú)一(yī)年内低点，换(huàn)手率分位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度(dù)观察，银行(xíng)、非银金(jīn)融、传(chuán)媒等行业(yè)成交额(é)占比位于一(yī)年内高点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合(hé)等行(xíng)业成交额占比(bǐ)位(wèi)于一年(nián)内低点，成交额占比分位数(shù)均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡(héng)市场的进一步(bù)验证(zhèng)：宏观依据

　　对市场的定性(xìng)是(shì)下一步决(jué)策的依据，从宏观证据来看，市场是脆弱(ruò)而均衡的：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋势变弱，进口验证乏力的外(wài)需(xū)。

　　中国4月出口同比上升(shēng)8.5%，3月为(wèi)同比上升14.8%；4月进口同比(bǐ)下跌7.9%，3月(yuè)为(wèi)同比下(xià)跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美元。出口预(yù)测可能是打脸市场(chǎng)预期次(cì)数最多的指标之一，正如每年大(dà)家对(duì)出口进行展望(wàng)一(yī)样，今年年初的出口(kǒu)确实又再次超出大家的预期。今年出口的变化，需要我(wǒ)们审(shěn)视、理(lǐ)解出口的中期逻辑变(biàn)化(huà)：中国的国家(jiā)战(zhàn)略在(zài)清晰地知道欧美日(rì)韩的战略意图之后，在过去(qù)几年做了很多的应对和部署，东盟、一带(dài)一路、上(shàng)合和广大发展中(zhōng)国家逐渐(jiàn)被更充分地(dì)融入(rù)到(dào)中国经济圈，成为外需和(hé)中国全球战略(lüè)的重要一环(huán)，也需要成为我(wǒ)们日后分析(xī)中的(de)重点之一。

　　分析(xī)完中期的逻辑变化，再回到短期的现实。4月的出口肯定是不(bù)弱的，不过趋势在走弱，考虑到全球经济和(hé)金融系统(tǒng)在过去一段时间的风险暴露(lù)逐渐增加，再结合越南(nán)、韩国(guó)这些重要出(chū)口国家近期的数据走势(shì)，出(chū)口(kǒu)趋势是在走弱的，如果全球经济(jì)动能走弱，一带(dài)一路(lù)和东盟可能(néng)也无(wú)法单独(dú)把中国出口(kǒu)稳住。与此同时(shí)，进口(kǒu)继续走(zǒu)弱，在经历(lì)了年初复苏短暂的(de)斜率走陡之后，经济的复(fù)苏斜(xié)率明显趋(qū)于平缓(huǎn)，国内外新的(de)政策变(biàn)化又(yòu)还没有看到，当前市场大逻(luó)辑是相(xiāng)对缺(quē)乏(fá)的(de)，这是我们觉得市场脆弱(ruò)而均衡的重要原因。

　　第(dì)二，社融信贷一季度加(jiā)速放量后逐(zhú)渐回(huí)归正常(cháng)，居(jū)民(mín)加杠杆(gān)意(yì)愿(yuàn)弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷款0.72万亿，去年同期0.65万(wàn)亿；新增(zēng)社融1.22万亿，去年同期0.93万(wàn)亿；社融(róng)增速10%，前值10%；M2同(tóng)比12.4%，预期12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来看(kàn)，因为2022年(nián)4月本身就是(shì)社融信贷比(bǐ)较弱的一个月，所以今(jīn)年4月的社融信贷看上去(qù)比(bǐ)去(qù)年多，但(dàn)实际(jì)上是(shì)比较弱(ruò)的，比疫情(qíng)前的(de)2019、2018年4月(yuè)社融都要弱。就今年的节奏(zòu)来看，一季度(dù)社融信贷提(tí)前发(fā)力，所以投(tóu)放巨(jù)大，4月份慢慢回(huí)归(guī)正常(cháng)乃至略偏(piān)弱(ruò)的状态。

　　居民(mín)的中(zhōng)长贷(dài)在经历了积压需(xū)求暂(zàn)时释放之后，再度(dù)回归(guī)比较(jiào)弱的态(tài)势，居民(mín)中长(zhǎng)贷(dài)同比比去年(nián)萎缩(suō)1156亿，这意(yì)味着居(jū)民可能非(fēi)但(dàn)没有明显增(zēng)加(jiā)房贷的(de)意(yì)愿(yuàn)，反而在加大还贷的量，这与前(qián)段(duàn)时间新闻报道的(de)居(jū)民提前还(hái)房贷现象增加的情况(kuàng)一致(zhì)。另(lìng)外，根据不(bù)完全统计的4月部分银行的(de)理(lǐ)财规模变化(huà)，银行(xíng)理财(cái)出(chū)现了明显(xiǎn)的回流，但在权益市场上资金回流(liú)并(bìng)不明(míng)显，因此(cǐ)极有可能流(liú)到了低风险低(dī)波动的相(xiāng)关(guān)产品上。这说明无(wú)论是对实物投(tóu)资还是金融投资，居民(mín)部门的风险偏好仍(réng)有待(dài)修复(fù)。因此，随着居(jū)民部门购(gòu)房欲望下降之后，整个(gè)金融(róng)部门其(qí)实(shí)并不缺钱，但大(dà)家都在等待权益市(shì)场系统性风险偏好抬升的一个明确的政策或者基本面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗：弱复苏下(xià)低(dī)通胀(zhàng)，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中国(guó)4月CPI同比上涨0.1%，预(yù)期(qī)上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低(dī)位，这反(fǎn)映的是国内(nèi)修复动力偏弱，而供应总(zǒng)体充足(zú)，进(jìn)而价格维(wéi)持(chí)低(dī)迷。我们也判(pàn)断在弱修复之下，低通胀的(de)特(tè)质有望延(yán)续。

　　结(jié)构(gòu)上看，食品价(jià)格继续回落(luò)。4月CPI食品价格(gé)同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值(zhí)下降1.4%，由于天气(qì)转暖，鲜菜上市量(liàng)增加，鲜菜价格同环(huán)比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相(xiāng)对充(chōng)裕，猪肉价格环比继续下(xià)跌3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核心(xīn)CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从大(dà)类(lèi)分项来看(kàn)，食品烟酒(jiǔ)、生活用(yòng)品及服务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅回落(luò)；衣(yī)着、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有所(suǒ)扩大；医疗保健持平(píng)，这反(fǎn)映的是普通消费品(pǐn)的需求修复较(jiào)弱，而(ér)高端、偏服务项的消(xiāo)费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回(huí)落(luò)，主要(yào)受上(shàng)年同(tóng)期基数较高影(yǐng)响，同时全球库存周期去化，制造业偏弱。生(shēng)产资料价格(gé)同比(bǐ)下降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继(jì)续回落；生活资料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均(jūn)较(jiào)弱。分(fēn)行业来看，上(shàng)游和中(zhōng)游(yóu)煤炭(tàn)开采、石油和(hé)天(tiān)然(rán)气开采(cǎi)、黑色金属采矿、石油、煤炭(tàn)及其(qí)他燃料(liào)加工、黑(hēi)色金属冶炼和压延加工业均有(yǒu)较大(dà)拖累(lèi)，电(diàn)力、热力的(de)生产和(hé)供应业、纺织服装服饰业，非金属矿(kuàng)采选业同比上涨。

　　通胀连续两(liǎng)个月处在低(dī)位，我们认(rèn)为这反映的是内生修复动力(lì)较弱。季节性(xìng)因素(sù)以及产(chǎn)业(yè)周期(qī)带来的食品价格下(xià)跌和(hé)生产资料(liào)价格下跌(diē)，带动CPI同比放缓、PPI大(dà)幅回落。随着下半(bàn)年基(jī)数(shù)下降，经(jīng)济逐步修复(fù)，通(tōng)胀有望回升，但我们认为通胀短(duǎn)期内也较难回到1%水平之(zhī)上，投资均不需要过度考(kǎo)虑“通(tōng)缩(suō)”和“通胀”问题。短期来看，物价回(huí)落有助于企(qǐ)业刚(gāng)性成本(běn)下(xià)降，修(xiū)复盈利能(néng)力(lì)，关注(zhù)通胀的(de)修复更多(duō)反映的是需求修复的幅度。

　　三、下一(yī)步的(de)策略：反弹概率大，要(yào)保(bǎo)持交易的灵活性

　　从上述基本面(miàn)的分析(xī)出发，我们仍然维持“市场乱(luàn)战，均衡且脆(cuì)弱的(de)交易机会”的判(pàn)断。从技术面看(kàn)，当前权(quán)益市场的买(mǎi)入(rù)理由是大盘指(zhǐ)数再度接近(jìn)前(qián)期低位，这为我们提供(gōng)了布(bù)局机会，交易的反弹概(gài)率在加大。从策略(lüè)角度(dù)看，投资者需要高(gāo)度重视交易的灵活性。策略的(de)整体包括趋势、结构(gòu)与节(jié)奏，反(fǎn)弹带来的是节奏的变化，不是(shì)趋势(shì)和结构的变(biàn)化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金宏观策略配置(zhì)团队观察各家分析师对(duì健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗)申万(wàn)各行业(yè)2023年归母(mǔ)净利(lì)润的预测，可以作为参考。如果让反弹更扎实一些，预期业绩变(biàn)化是一个相对(duì)可靠的数(shù)据。

　　环(huán)比上周来看(kàn)，市场对(duì)公用事业、石油(yóu)石化、房地产等行(xíng)业基本面较为(wèi)乐(lè)观，预计2023年净利润(rùn)分(fēn)别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁(tiě)等行业基本面预期(qī)有所调(diào)整，预(yù)计(jì)2023年净利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)，投委(wěi)会(huì)委员兼(jiān)秘书长，宏观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部(bù)总(zǒng)监，南(nán)开大学经(jīng)济(jì)学博士(shì)，清华大学管(guǎn)理科学与工程博(bó)士后。学术(shù)研究与健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗(yǔ)教学以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分析等实务(wù)领域经验丰(fēng)富(fù)、成(chéng)果卓著。从业23年以来(lái)，一直致力(lì)于在周期波动的框架内(nèi)运用(yòng)财政(zhèng)的(de)视角解构(gòu)宏观经济(jì)的运行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一份资产，通过(guò)资(zī)本资产定(dìng)价的方(fāng)式来确(què)定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加(jiā)入(rù)创金合信基金(jīn)。此(cǐ)前履职(zhí)博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择(zé)时研究。武(wǔ)汉大学学士(shì)，上海财经大学经(jīng)济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗