“现在的房(fáng)地产很难再出(chū)现(xiàn)像过(guò)去十年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机构(gòu)和投(tóu)资者的(de)关(guān)注(zhù)度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩(jì)，还(hái)是(shì)估值，房地产(chǎn)都(dōu)已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复(fù)地杀到(dào)了(le)底部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房(fáng)地(dì)产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需要非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的(de)情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年(nián)房地产的(de)开(kāi)发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的(de)主(zhǔ)要资金来(lái)源来(lái)自新盘的(de)销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难(nán)，所以整个行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的(de)分化，无论(lùn)是(shì)在(zài)销售，还是融(róng)资等各(gè)个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较(jiào)好，但(dàn)没(méi)有国(guó)资背(bèi)景的民(mín)营房企股价(jià)大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻(luó)辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的(de)净(jìng)借(jiè)贷(dài)水(shuǐ)平（净负债(zhài)率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内(nèi)的(de)最低(dī)水平；利润(rùn)率是不(bù)是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行(xíng)业内(nèi)最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内(nèi)最(zuì)低的(de)；这(zhè)些都是我们(men)看重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时(shí)满(mǎn)足上述(shù)条件的房企并不多。即便是在国(guó)央(yāng)企(qǐ)中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投(tóu)控股(gǔ)等国央企房企(qǐ)也(yě)踩(cǎi)了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特(tè)色的国央(yāng)企房企，其(qí)财务(wù)指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数(shù)。而更(gèng)加(jiā)值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国(guó)央企的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助(zhù)于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预(yù)判未(wèi)来市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地节(jié)奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其(qí)配置的一家(jiā)房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的(de)净借贷(dài)比例(lì)都维持在(zài)33％左右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆(gān)比例。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来(lái)了，其(qí)开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前(qián)的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时(shí)，该房(fáng)企新购(gòu)入地块也实现了(le)快(kuài)速的(de)开盘利用率，预(yù)计(jì)今年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半(bàn)在一线城市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在(zài)强二线和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说(shuō)看(kàn)到了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果(guǒ)负(fù)债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场(chǎng)没有想象得(dé)那么好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求不得高于(yú)100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房(fáng)地产行(xíng)业(yè)的(de)复(fù)苏速(sù)度并没(méi)有那么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地较(jiào)积极(jí)的房企(qǐ)梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中国、保利(lì)发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净(jìng)负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中(zhōng)国海外发展、万科(kē)A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同(tóng)时(shí)，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出(chū)，实际上，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的实际表现(xiàn)上顺产后宫缩第几天最疼，顺产后宫缩疼的厉害怎么缓解，国(guó)央企确(què)实会更胜一(yī)筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天(tiān)然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味(wèi)着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一(yī)季报，滨(bīn)江集(jí)团的十大流(liú)通股东中(zhōng)新进(jìn)了“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活(huó)配(pèi)置混(hùn)合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公司(sī)就长期持有滨江集(jí)团。根据一(yī)季报，该资产公司的几只产品合(hé)计(jì)持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐(lài)，和其自身的基(jī)本面表现(xiàn)存在(zài)一(yī)定关系。2020年以来的近三年时(shí)间(jiān)，房(fáng)地(dì)产市场整体(tǐ)在(zài)走(zǒu)“下坡(pō)路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的滨江集团仍是(shì)表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发(fā)布的2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持(chí)自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的(de)战略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地区的(de)营收比(bǐ)重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近(jìn)三(sān)年持(chí)续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土储补充同样(yàng)较(jiào)为积极(jí)，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿(ná)地金额依(yī)次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的(de)房企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构的(de)集(jí)中调(diào)研。滨江集(jí)团(tuán)发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养(yǎng)老等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机(jī)构在(zài)下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地顺产后宫缩第几天最疼，顺产后宫缩疼的厉害怎么缓解产(chǎn)开发只是(shì)房地产产业链上的(de)中游环节，其(qí)上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要(yào)包括中(zhōng)介服务、家用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环节(jié)与上游材料端(duān)息息相关，新(xīn)盘(pán)开工不(bù)足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国(guó)房地产行业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对(duì)地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家(jiā)装(zhuāng)家居领域，我们相对(duì)看好，因为(wèi)居(jū)民(mín)保有(yǒu)的住房规模越(yuè)来越大，随(suí)着时(shí)间的增加，内装更新的需求也会(huì顺产后宫缩第几天最疼，顺产后宫缩疼的厉害怎么缓解)越来越多。美国过(guò)去的数据充分说(shuō)明了这一(yī)点，在(zài)新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产(chǎn)业链(liàn)，我们(men)相对看好和内(nèi)装(zhuāng)相(xiāng)关(guān)的行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对(duì)下游(yóu)细分中(zhōng)相关(guān)赛道龙头年内表现的(de)统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们(men)分(fēn)别是(shì)富安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前者(zhě)在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示(shì)，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的(de)十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发(fā)现该(gāi)股早已成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基(jī)金经理曹名长(zhǎng)在(zài)管(guǎn)的(de)产品，首季其同时重仓的房(fáng)地产产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经风光一时的(de)家居板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论(lùn)是营(yíng)收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理的(de)广发策略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦(bāng)家居十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是(shì)，他似乎(hū)对于定制(zhì)家居(jū)类(lèi)标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门(mén)重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业服务(wù)不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司(sī)还是希望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正(zhèng)能做到产品提(tí)价的公司(sī)很少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户(hù)没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到(dào)提(tí)价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业内做(zuò)到(dào)到期之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调。

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