“现在(zài)的房地产(chǎn)很难再(zài)出现像过去(qù)十年(nián)的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机构(gòu)和投资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不(bù)大了(le)。

　　三道(dào)红(hóng)线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标(biāo)

　　苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗>成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公(gōng)司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下(xià)三个(gè)基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下(xià)今年房地产的(de)开发资(zī)金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要(yào)资金来(lái)源来自(zì)新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行拿(ná)到钱(qián)，其实(shí)主要(yào)还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营(yíng)房(fáng)企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现(xiàn)了一个很明显(xiǎn)的分化，无(wú)论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资背景的房企在资(zī)本市场表(biǎo)现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本(běn)优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就(jiù)是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债率）是不是行业(yè)内的最低水平(píng)；利润率是(shì)不是(shì)行(xíng)业内最高的(de)；融资成(chéng)本是否是行业(yè)内最低的(de)；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即便是在(zài)国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有逐(zhú)渐(jiàn)恶(è)化的趋(qū)势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截(jié)至2022年(nián)末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国(guó)央(yāng)企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展(zhǎn)、光明地(dì)产(chǎn)、云南城(chéng)投(tóu)、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得(dé)上完全(quán)健康的(de)仍(réng)是(shì)少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方(fāng)国企开始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度尤(yóu)为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐(lè)观的预判未(wèi)来市场，以及过于激进的(de)扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一(yī)线城市(shì)进行大举拿(ná)地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也实(shí)现(xiàn)了(le)快速的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了(le)很多弹药(yào)，去年拿(ná)地(dì)超(chāo)1000亿元，且其中一半在(zài)一线城(chéng)市(shì)，另外(wài)一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线(xiàn)和(hé)二(èr)线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市(shì)场(chǎng)没(méi)有想(xiǎng)象(xiàng)得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率水平，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过(guò)于快速(sù)了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的(de)净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格(gé)。陈(chén)昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规(guī)避公司(sī)净负债(zhài)率提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等(děng)房企2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持续(xù)居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇(shé)口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了(le)公司的扩张(zhāng)速度与净负债(zhài)率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或具(jù)备“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是(shì)以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看国(guó)央(yāng)企与(yǔ)民(mín)营房企，但(dàn)在各(gè)维度的(de)实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国(guó)央企的融资(zī)成本更(gèng)低(dī)，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融就融(róng)，这样(yàng)，国央(yāng)企(qǐ)自然(rán)而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味(wèi)着，民营企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银(yín)行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资(zī)产公(gōng)司的几只产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗(jiān)，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房(fáng)企的(de)滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团(tuán)在业绩表现、销售(shòu)规模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价表(biǎo)现(xiàn)等(děng)多维度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一(yī)季(jì)度，滨江(jiāng)集(jí)团更是(shì)实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根(gēn)杭州的(de)战略布(bù)局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的(de)营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同(tóng)样(yàng)较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名已冲进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据(jù)中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江(jiāng)集团实(shí)现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团股价(jià)翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移(yí)至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业(yè)链上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游(yóu)主要(yào)为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应(yīng)用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业管(guǎn)理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材(cái)料端(duān)息(xī)息相关，新(xīn)盘(pán)开工(gōng)不足(zú)导(dǎo)致上游不(bù)被(bèi)看(kàn)好，机构寻(xún)觅个(gè)股(gǔ)阿尔(ěr)法的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移(yí)至下游(yóu)。“中国房地(dì)产行业在(zài)进入(rù)存量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住(zhù)房规模(mó)越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求(qiú)也(yě)会越来越多。美国(guó)过去的数据充(chōng)分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和(hé)内装(zhuāng)相关的(de)行业(yè)，例如消费(fèi)建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头(tóu)年(nián)内(nèi)表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市(shì)公司股东(dōng)的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市(shì)公司一季(jì)报(bào)的(de)十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该(gāi)股早(zǎo)已成为基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在(zài)其中出现，占据(jù)了半壁江山。需(xū)要(yào)强调的是，中欧的两只基金都是价(jià)值派(pài)基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓(cāng)的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经风(fēng)光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年内表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨已经(jīng)超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司(sī)都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红周刊(kān)》发现广发(fā)基(jī)金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理的广发策略(lüè)优选(xuǎn)和(hé)广发安(ān)宏回(huí)报(bào)均增加了(le)持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募(mù)。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情(qíng)有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东，其也成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此，前述(shù)上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)举(jǔ)例(lì)分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希(xī)望挣的是市(shì)场化应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品提(tí)价(jià)的公司很少，因(yīn)为物(wù)业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提价难度(dù)是(shì)非常大(dà)的。但是该公(gōng)司能(néng)在业(yè)内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较(jiào)好的(de)服务(wù)是有关系的。”他(tā)进一步强(qiáng)调。

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