5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申(shēn)请(qǐng)份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发(fā)行(xíng)上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪(xù)上是构成(chéng)催化因(yīn)素(sù)的，近(jìn)期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估(gū)有可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期(qī)密(mì)集申报(bào)的(de)国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申(shēn)报(bào)和发行，行(xíng)情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发展的(de)要(yào)求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工(gōng)智能(néng)成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身(shēn)基本面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的(de)机(jī)会未来三(sān)年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一(yī)带一路”的(de)主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机(jī)会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会(huì)在(zài)未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主动偏(piān)股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的(de)新高(gāo)，港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司(sī)的(de)投研，落实到日(rì)常的投(tóu)研流程和(hé)实践之中，不少基金公司(sī)在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动上(shàng)，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制(zhì)机(jī)制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国(guó)特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的(de)行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学(xué)习领(lǐ善作善成意思久久为功，善作善成意思是什么ng)会并针对(duì)原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具备长期价值(zhí)的(de)基(jī)础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共责(zé)任(rèn)等。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指(zhǐ)导国(guó)内(nèi)团队对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是(shì)注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极(jí)作用，这(zhè)样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全要(yào)素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关系(xì)。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企业(yè)估(gū)值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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