来源(yuán)：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)回暖主(zhǔ)要(yào)缘于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推动出口(kǒu)形势好转，出行需求释放催化(huà)下游消(xiāo)费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造(zào)业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动去库转向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服务(wù)业(yè)中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍(réng)有一定(dìng)差距。

　　向(xiàng)前看，考虑(lǜ)到(dào)疫后经(jīng)济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求回落预(yù)期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了　　制造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季度经济复(fù)苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运输(shū)、房地产等行业景气度(dù)明显(xiǎn)提升(shēng)，而(ér)建筑(zhù)业景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程(chéng)尚未结(jié)束。从(cóng)行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期相关的(de)酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行(xíng)业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)居(jū)中，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅(fú)度最弱，由于(yú)行业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍然受(shòu)到价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压(yā)的(de)购(gòu)房(fáng)、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重(z蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了hòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强。预(yù)计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等与出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的(de)可选消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持(chí)出口(kǒu)韧性(xìng)；随着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上(shàng)修复(fù)，企业将从主动去库逐(zhú)步(bù)转向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投(tóu)资需(xū)求有望改善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制(zhì)造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需求超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济(jì)复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪(nǎ)些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)复苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国(guó)家(jiā)疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在外需回落、国内经(jīng)济(jì)转向高质量发展(zhǎn)、居民前(qián)期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复(fù)苏(sū)的力(lì)量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从行(xíng)业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表(biǎo)现来看(kàn)，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务(wù)消(xiāo)费快速恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年(nián)份(fèn)的复合增速(sù)，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季度第一产业(yè)增加值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四(sì)季度的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全(quán)年增(zēng)速(sù)，与近年(nián)来加快建设(shè)农(nóng)业强国，推(tuī)进农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民商品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而(ér)建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增加值增(zēng)速回(huí)落(luò)至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地(dì)产新(xīn)开工(gōng)拖累。

　　今年一(yī)季度(dù)第三产业(yè)增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产(chǎn)出缺口。其(qí)中，受益于居民出(chū)行活动(dòng)恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加(jiā)值增(zēng)速明显(xiǎn)提(tí)升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿(sù)和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向(xiàng)供(gōng)给水(shuǐ)平(píng)恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今年一(yī)季(jì)度房地产业(yè)增加值增(zēng)速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅(fú)度好于(yú)上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采用(yòng)量(liàng)（各(gè)行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡(héng)量指标。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个主要行业自2019年以来(lái)的月度(dù)数据，首(shǒu)先将各行业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)调(diào)整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位数(shù)水平，捕捉其边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出(chū)现普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初(chū)期(qī)，供给(gěi)端修复好于(yú)需求端(duān)，行业整(zhěng)体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相(xiāng)关的行业景气(qì)度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民(mín)外出(chū)消(xiāo)费(fèi)相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量价分(fēn)位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具(jù)制造行业(yè)也(yě)呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副(fù)加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌(diē)”，二者价格(gé)下跌(diē)主(zhǔ)要与高(gāo)库存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年以来(lái)90％以上分位数水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度(dù)有所回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度(dù)居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一方面，也(yě)与年初外(wài)需表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业仍在去(qù)库进程有关(guān)。其(qí)中，电气机(jī)械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度最大，受(shòu)益于(yú)国(guó)内(nèi)产业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧性驱(qū)动；其(qí)次(cì)是(shì)汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与(yǔ)房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行(xíng)业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多(duō)数(shù)行业仍受制(zhì)于价(jià)格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有色金(jīn)属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全(quán)球大(dà)宗商品下(xià)行(xíng)周期影(yǐng)响，价格(gé)依(yī)旧(jiù)承压；随(suí)着年(nián)初(chū)建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制品景气度提(tí)升，但由于库存(cún)水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条(tiáo)行业生(shēng)产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在高位，但出(chū)现边际(jì)放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这(zhè)与去年以来行业产能持(chí)续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积(jī)压的(de)购房、服务性(xìng)需(xū)求得以释放；另一方面，国(guó)内复(fù)工复产加快(kuài)推进，保(bǎo)证供给端(duān)的(de)快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫(yì)后(hòu)红利释(shì)放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预(yù)期逐步(bù)兑(duì)现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升(shēng)和消(xiāo)费意愿改善(shàn)，未来(lái)消费回(huí)暖的确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费(fèi)数(shù)据(jù)看，居民收入(rù)增(zēng)速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可支(zhī)配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费支(zhī)出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于(yú)去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来随着服务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据(jù)看，3月居(jū)民新增(zēng)存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的(de)月均同比增量(liàng)。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门新增净融(róng)资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净融资连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在(zài)筑(zhù)底，“去(qù)杠杆(gān)”势头开始放缓。今年(nián)第一季度(dù)城(chéng)镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优势增强，以及(jí)相关(guān)行业设备投资(zī)更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气(qì)度维持(chí)高位。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口(kǒu)数(shù)据(jù)回暖，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外(wài)，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽(qì)车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优势增(zēng)强。今年在海外总需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强(qiáng)、以(yǐ)及新能源产品优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装(zhuāng)备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向上修复(fù)。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造业去库(kù)进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用设(shè)备产成品库存(cún)增速呈现触底反弹。随着需求回(huí)暖、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步转向被动去(qù)库、主动补库(kù)，设备投资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二(èr)、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债(zhài)收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期(qī)国债收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益(yì)率较(jiào)上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权调整(zhěng)利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美(měi)国高收(shōu)益债期(qī)权调(diào)整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯(sī)工业指数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数(shù)分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗(luó)斯RTS、新(xīn)西(xī)兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品价格普跌(diē)。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐(fá)或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几周美(měi)国经济增长陷(xiàn)入停(tíng)滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济活动几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几个辖区指出在(zài)不(bù)确定性增(zēng)加和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体物(wù)价水平(píng)温(wēn)和上升，但价格(gé)上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称(chēng)，需要进(jìn)一步(bù)收(shōu)紧政策来应对高(gāo)通胀，加息结束后美联储将需(xū)要(yào)在一段时间(jiān)内(nèi)维持(chí)利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政(zhèng)策将需要进(jìn)一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和金融形(xíng)势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝(jué)大(dà)多数委员(yuán)同(tóng)意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基点。4月20日公(gōng)布(bù)的欧洲央行(xíng)会议(yì)纪(jì)要显示，货(huò)币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段(duàn)路要走，一些委员认为整体而言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大不确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张(zhāng)局势不太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央行管理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财长耶伦强(qiáng)调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会(huì)通过了(le)一(yī)项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提(tí)振(zhèn)半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同(tóng)行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一(yī)份债务上限相(xiāng)关立法措施(shī)。白宫需要(yào)开(kāi)始就债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务(wù)上(shàng)限并削减支出；正在推出(chū)一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回未使用的防疫(yì)资金用于日(rì)常开支；法案将(jiāng)减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美国无(wú)意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻求与中国建立“建设(shè)性和(hé)公(gōng)平的(de)经济关(guān)系”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为(wèi)代(dài)价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问(wèn)题的新兴市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价环(huán)比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上(shàng)涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特(tè)原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均(jūn)价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺(luó)纹钢价(jià)格(gé)环比下跌(diē)，库存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比由正转负(fù)，环(huán)比由上月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹(wén)钢库(kù)存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月(yuè)缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢(gāng)坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其(qí)中，一线、二(èr)线、三线城市商品(pǐn)房成交面积(jī)同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面积(jī)跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积同比增(zēng)速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价(jià)格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大2.6个百分点(diǎn)。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量(liàng)增幅扩(kuò)大。4月以来(lái)，乘(chéng)用车日均零(líng)售销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百(bǎi)分点。批(pī)发销量(liàng)同比增(zēng)加(jiā)15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分化(huà)，国债利率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利(lì)率较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较上月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费持续(xù)回升(shēng)的动力；国(guó)资委强调着力发(fā)展战略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改革(gé)委举(jǔ)行4月份新闻发布(bù)会，强调(diào)要提振消费持续回升的(de)动(dòng)力。接下来(lái)将(jiāng)重点做好四(sì)方面工(gōng)作(zuò)：一(yī)是(shì)，研究起(qǐ)草关于(yú)恢复和(hé)扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域(yù)；二是，下大(dà)力气稳定汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新能(néng)源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化就业、收入分配和消费全链(liàn)条(tiáo)良性循环(huán)促(cù)进机(jī)制(zhì)；四是，研究(jiū)制定关于营造放心(xīn)消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委(wěi)召开(kāi)扩大(dà)会(huì)议，强调推动国资央(yāng)企着(zhe)力(lì)发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会议(yì)认为，要(yào)更好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新(xīn)征(zhēng)程中走在前列，着力(lì)提升科技(jì)自立自强(qiáng)水平，提升自主创新能力(lì)；着力(lì)发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企改革深(shēn)化提升行动组织实(shí)施，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一(yī)季度(dù)工业和信息(xī)化发展状况(kuàng)，表示(shì)下一步(bù)将制定实施重(zhòng)点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良好产(chǎn)业(yè)发(fā)展环境，落实(shí)落细稳增(zēng)长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协同；二(èr)是推动出口保稳提质，加(jiā)大对制造业外(wài)贸企业(yè)的支(zhī)持力(lì)度，配合有关部门落实好稳外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进内需加快恢复，以高(gāo)质量供(gōng)给(gěi)促进消费；四是持(chí)续增强发展动能(néng)，加(jiā)快战(zhàn)略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落。

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