来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主(zhǔ)要缘(yuán)于(yú)疫后复(fù)苏红(hóng)利驱(qū)动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推(tuī)动出口形(xíng)势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库(kù)转向(xiàng)被动去库(kù)。从景气(qì)度(dù)边际(jì)表(biǎo)现看(kàn)，下游消费(fèi)制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业(yè)中(zhōng)，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活动回暖，但(dàn)距(jù)离疫情前仍(réng)有一定(dìng)差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步兑(duì)现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)回落(luò)，与年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端修复好(hǎo)于需求端，行业(yè)整体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气(qì)度(dù)表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行(xíng)业景气度较高，部分行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多(duō)数(shù)行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化行(xíng)业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度(dù)，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决。需求方(fāng)面，出行(xíng)类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)消费需求(qiú)得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长的线(xiàn)索，大(dà)概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明(míng)显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖的(de)确定性进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有(yǒu)望持续修(xiū)复(fù)，家电、家具(jù)、纺服(fú)等与(yǔ)出行(xíng)及地(dì)产后周期相关(guān)的可选消费(fèi)也有望进(jìn)一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修复，企业将从主动去库(kù)逐步转向(xiàng)被(bèi)动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预(yù)期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪些结(jié)构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服(fú)务业是驱动(dòng)一季(jì)度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预期增长，指向疫(yì)后复苏背景(jǐng)下(xià)，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升(shēng)。但(dàn)不同于(yú)海外国家疫后复苏的规律，本(běn)轮(lún)国内(nèi)疫(yì)后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来看，今(jīn)年一季度制造(zào)业、交通(tōng)运输业、房地产业景气度明显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产(ch电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决ǎn)销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年(nián)为(wèi)基(jī)期计(jì)算各年份的复合增速，观察(chá)各(gè)行业增加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一(yī)产业(yè)增加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年(nián)四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来加快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业增(zēng)加值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速(sù)提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年(nián)之(zhī)后外需(xū)转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而建(jiàn)筑业景气度(dù)明显(xiǎn)回(huí)落(luò)，增(zēng)加值(zhí)增速回(huí)落(luò)至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情前仍存(cún)在(zài)产(chǎn)出缺口。其中，受(shòu)益于居民(mín)出(chū)行活动恢(huī)复，交通(tōng)运输(shū)、仓储和邮政业增加值(zhí)增(zēng)速明显提升，自去(qù)年(nián)四(sì)季(jì)度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来的平均增速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给(gěi)水平恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新房(fáng)和二手(shǒu)房销(xiāo)售回(huí)暖，今年一季度房(fáng)地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化(huà)，中(zhōng)下游(yóu)改(gǎi)善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采用(yòng)量（各行业工业增加值(zhí)增(zēng)速）与价格（各行业工(gōng)业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加值增(zēng)速调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业(yè)各(gè)行业景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位(wèi)放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业景(jǐng)气(qì)度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱乐的(de)量价分位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制造(zào)行业也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食(shí)品制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品制(zhì)造行业表现为(wèi)“量升价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落(luò)，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原(yuán)材料成本下跌(diē)有(yǒu)关(guān)，另一(yī)方面，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在(zài)去库进(jìn)程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备(bèi)工业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改善幅度(dù)最(zuì)大，受益于(yú)国(guó)内产业升级、出口优势带(dài)来(lái)的(de)韧(rèn)性驱(qū)动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的是通(tōng)用设备、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业(yè)周期(qī)性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度(dù)偏(piān)弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍(réng)受制(zhì)于价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生产端(duān)改善幅(fú)度最大，3月增加值增速(sù)位于(yú)2019年以来(lái)70％分位数(shù)水平，但受全球大宗(zōng)商品下行周(zhōu)期影响，价格(gé)依旧(jiù)承压；随着年(nián)初建筑业施(shī)工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属制(zhì)品(pǐn)景气(qì)度提升，但(dàn)由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平(píng)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分位数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间(jiān)，今(jīn)年由于(yú)能源(yuán)危(wēi)机缓(huǎn)解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同(tóng)期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处(chù)在高位，但出(chū)现边际(jì)放缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济(jì)复苏(sū)的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利。一方(fāng)面，消费场景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服(fú)务性(xìng)需求得以(yǐ)释放；另一方(fāng)面，国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放(fàng)效果转弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来自(zì)于(yú)消费(fèi)回暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，随着(zhe)居(jū)民收入(rù)提升和消费意(yì)愿改(gǎi)善(shàn)，未(wèi)来消费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确(què)定(dìng)性进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费，以及(jí)家电、家具、纺(fǎng)服等可选(xuǎn)消费景气度(dù)均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居(jū)民(mín)收入和消(xiāo)费数(shù)据(jù)看，居民收入增(zēng)速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今(jīn)年一季度，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季(jì)度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随(suí)着服(fú)务业恢复(fù)持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投资信(xìn)心正在(zài)筑(zhù)底(dǐ)。今年以来，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从(cóng)存款数据看，3月居(jū)民(mín)新增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款数(shù)据看(kàn)，3月(yuè)居民部门新增净融资(zī)同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门新(xīn)增净(jìng)融(róng)资连续2个月维(wéi)持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居(jū)民(mín)预期可(kě)能正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一季度(dù)城镇储户问卷调(diào)查结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分(fēn)点(diǎn)；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多(duō)投(tóu)资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民(mín)储蓄意愿降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强(qiáng)，以及相关(guān)行业(yè)设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红(hóng)利(lì)持(chí)续释放，以(yǐ)及汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增强。今(jīn)年(nián)在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制(zhì)造(zào)业企业(yè)盈利有(yǒu)望(wàng)向上修复。目(mù)前看，电气机(jī)械等装备制造业去库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存增速(sù)呈现触底反(fǎn)弹。随(suí)着需求回暖、盈(yíng)利(lì)修(xiū)复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资需求将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国国债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年(nián)期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债收(shōu)益率3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年期(qī)和2年期(qī)国债(zhài)期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调(diào)整利差(chà)较上(shàng)周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全(quán)球(qiú)股(gǔ)市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌，标(biāo)普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达克(kè)指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧(ōu)加(jiā)息步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷(xiàn)入停滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国(guó)总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确(què)定(dìng)性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期(qī)美国(guó)总体物价水(shuǐ)平(píng)温和上(shàng)升，但(dàn)价(jià)格上涨(zhǎng)速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日(rì)，美联储哈克称(chēng)，需要(yào)进一步收(shōu)紧(jǐn)政(zhèng)策来(lái)应对高通胀，加(jiā)息结束后美联储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定。同日(rì)美联储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策(cè)将需(xū)要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行(xíng)货币政策会(huì)议(yì)纪要公布，绝大(dà)多数委员同意(yì)将利(lì)率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公(gōng)布的欧(ōu)洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方面仍(réng)有一段路要走(zǒu)，一(yī)些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市(shì)场紧张局势被视为经济和通胀前景(jǐng)重(zhòng)大(dà)不确(què)定(dìng)性的来(lái)源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化，否则金(jīn)融(róng)市(shì)场的(de)紧张(zhāng)局势(shì)不太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通(tōng)过(guò)了(le)一项临(lín)时政(zhèng)治协议，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法(fǎ)案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振(zhèn)半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市场(chǎng)的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大(dà)幅提升芯(xīn)片制(zhì)造(zào)工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并与美国和亚(yà)洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在(zài)推出一份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫(gōng)需(xū)要开始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望(wàng)提高债务上限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施；债务(wù)法案(àn)将设法收回(huí)未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强(qiáng)调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性(xìng)的(de)”，美(měi)国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设(shè)性和(hé)公平(píng)的经济关系(xì)”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁时”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家(jiā)安全，即使以牺牲中(zhōng)美(měi)关系为代(dài)价(jià)。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦(lún)表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市(shì)场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价(jià)环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比(bǐ)由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油(yóu)价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格指数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华(huá)东、中南、西北以(yǐ)及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库(kù)存同比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由正转负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同(tóng)比上涨64.88％，增(zēng)幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交(jiāo)面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线(xiàn)、三(sān)线城市商(shāng)品房成交(jiāo)面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积(jī)同(tóng)比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大(dà)。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货(huò)币市(shì)场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势(shì)分化，国债利(lì)率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改(gǎi)委(wěi)强(qiáng)调(diào)提振(zhèn)消费持续回升(shēng)的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发展(zhǎn)战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新闻发布会(huì)，强调要(yào)提振消费持续(xù)回(huí)升的动(dòng)力(lì)。接下来将重点做(zuò)好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于(yú)恢复(fù)和扩大消费的政(zhèng)策(cè)文件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消(xiāo)费(fèi)、服(fú)务消费、农(nóng)村消费等(děng)重点领域(yù)；二(èr)是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关(guān)方(fāng)面优(yōu)化就(jiù)业、收入(rù)分配(pèi)和消费全链条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委(wěi)党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强调推(tuī)动(dòng)国资央企着(zhe)力发展实(shí)体经济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为，要更(gèng)好(hǎo)推动国资央企在中国式现(xiàn)代化新征程中走在前(qián)列，着(zhe)力提升科(kē)技自(zì)立自(zì)强水平，提升自主创新能(néng)力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业，加(jiā)快推进(jìn)现(xiàn)代化(huà)产业(yè)体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革(gé)深化提升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介(jiè)绍一季度工业(yè)和信(xìn)息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工(gōng)作方(fāng)案。一是营造良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动出(chū)口保稳提质(zhì)，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部门落实好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策举措；三(sān)是(shì)促进内需加快恢复，以高(gāo)质量供(gōng)给(gěi)促(cù)进消费；四是(shì)持续增(zēng)强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的(de)创新发展。

　　四(sì)、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复(fù)力(lì)度不(bù)及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落(luò)。

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