5月13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出(chū)市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早(zǎo)在去(qù)年(nián)底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向好，下半(bàn)年(nián)，中(zhōng)特估有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的布(bù)局可以更(gèng)好支持(chí)央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一(yī)步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报(bào)和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基(jī)金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地方(fāng)国资所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行(xíng)业本身基本面在今年(nián)会(huì)有(yǒu)重大的向上变(biàn)化(huà)的机会(huì)，比如火电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量的(de)放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利(l但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思ì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经但使龙城飞将在,不教胡马渡阴山的意思是什么，但使龙城飞将在不教胡马渡阴山的意思济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对(duì)国(guó)央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去(qù)对(duì)国央企的固定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的(de)契(qì)机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解国央企经营(yíng)思路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系(xì)，而不(bù)是(shì)简单套用国外的(de)传(chuán)统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关(guān)注传统(tǒng)产业(yè)的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓(zhuā)住(zhù)中特估(gū)这波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市(shì)场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对(duì)原(yuán)有的(de)估(gū)值体系进行改(gǎi)造，以适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投(tóu)资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否(fǒu)具(jù)备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大的(de)认(rèn)知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理(lǐ)认为(wèi)，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业承担社会(huì)价(jià)值、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值评(píng)价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的(de)单一价(jià)值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金(jīn)经(jīng)理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于(yú)提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估(gū)值(zhí)的(de)方法(fǎ)和指标(biāo)上，他(tā)认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和(hé)可持(chí)续(xù)发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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